贵州茅台(600519):25年稳中求进,结构腾挪保增长-动态更新报告

事件:2024年12月25日,以"聚共识以共赢,怀厚德以远行"为主题的贵州茅台酒2025年全国经销商联谊会在贵阳召开。预计2024年茅台酒在高基数下顺利完成全年既定目标,营收、利润均保持双位数增长。

   回顾24年:三重周期压力叠加下,预计公司通过结构腾挪实现增长目标。面对来自宏观经济转型、产业周期下行和茅台需求疲软三重压力叠加,围绕"时间、产品、渠道、区域、空间"五个量比关系调节产品投放,公司组织架构上下同欲、渠道上下厂商团结,有效确保了茅台酒市场稳定。茅台酒的基于社交、收藏的固有属性没有变,且茅台酒的基本需求面没有变,且会随着宏观经济转型、国际化拓展持续扩大。

   展望25年:总量微增,结构拉升。公司以消费者为中心,通过"三个转型"(客群、场景、服务)强化渠道协同、增强消费触达、促进消费转化,以实现供需适配、量价平衡。产品端:①推陈出新拉结构,公司计划将于2025年1月5日发售新品乙巳蛇年生肖酒和笙乐飞天茅台酒;②调节飞天和非标投放比例,减少500ml飞天投放量、公斤茅适度调增、珍品控货等,进一步强化普茅大单品作为橄榄型产品矩阵"金字塔"底座的地位;③规格裂变适配不同渠道和场景,新增瞄准餐饮渠道开发750ml装、面向海外国际市场的400ml装;④多元文化赋能,结合景区、世界文化及自然遗产、博物馆等文化优势资源,开发文创产品、"走进系列"产品等新品;⑤调整专卖店、商超电商、及内部子公司合同产品结构。渠道端:精细化运作。茅台目前形成了"自营+经销"的"4+6"体系,其中自营条线涵盖自营公司、i茅台、大客户、企业私域4类,社会经销商又可拆分成传统经销商、商超百货、社会电商、酒业餐饮、专业连锁和产业私域(例如石油、高铁物流、房地产等)6类。费用端:25年加大市场投入。单新年市场活动费用投入方面,预算6.75亿元,同比83％,并同步调整非标(例如珍品、年份酒及43度茅台酒)的市场配套政策会。

   投资建议:公司具备品牌护城河,渠道抗风险能力强,在当前产业加速出清背景下,公司以政策空间换时间,供给端针对总量、结构、价格的调节工具众多且操作空间充足,有能力通过主动的逆周期调整以实现平衡、长远、稳健发展。预计公司24-26年分别实现营业收入1744/1929/2092亿元,同比15.8％/10.6％/8.5％,归母净利润874/968/1052亿元,同比16.9％/10.8％/8.7％,当前股价对应PE分别为22/20/18倍,维持"推荐"评级。

   风险提示:税收等产业政策调整的不确定性风险;供需不均衡导致的批发价格波动风险;食品安全风险等。