万华化学(600309):三季度业绩短期承压,新产能落地持续成长

事件描述2024年10月28日晚,万华化学发布2024年三季度报告,报告期内营收505.37亿元,同比增长12.48％,环比下降0.73％,归母净利润29.19亿元,同比下降29.41％,环比下降27.33％,实现销售毛利率13.40％,环比变化-1.91pct。

   烟台、BC两地检修影响产销量,TDI等价格回落业绩短期承压三季度受到烟台、BC两地检修影响,公司部分主营产品产销量有所减少,2024Q3聚氨酯/石化/新材料板块产量分别138/130/45万吨,分别环比变化-6.1/-5.8/-15.1％;聚氨酯/石化/新材料板块销量分别141/132/50万吨,分别环比变化+2.2/-6.4/+4.2％;产品及原料价格方面,2024Q3聚合MDI/纯MDI/TDI/软泡聚醚/纯苯/动力煤(Q5000)、丙烷(CP)均价分别1.75/1.85/1.35/0.87/0.85/0.08/万元/吨、592美元/吨,分别环比变化+2.2/-1.8/-8.8/-4.3/-4.8/-1.1/+0.4％,从经营数据看,新材料板块稳定增长;石化板块因存在LPG贸易原因,PDH检修影响较小,整体石化板块收入仍环比保持增长;聚氨酯板因烟台、BC两地MDI、TDI等存在检修,同时纯MDI、TDI、聚醚等产品价格有所回落。此外,Q3费用相比Q2也出现增长,综上使得公司2024Q3利润环比回落。

   以旧换新政策叠加美国降息预期,MDI需求未来有望改善目前MDI下游需求逐步进入春节旺季,价格有所支撑。长期看,国务院正式印发《推动大规模设备更新和消费品以旧换新行动方案》,明确家电产品以旧换新,推动家装消费品换新,有助于冰箱冷柜等家电消费需求。海外方面,从2022年开始,海外经济进入缓慢增速阶段,需求相对偏弱,聚合MDI出口价格有所承压,但MDI出口量仍维持高位,2023年,聚合MDI出口量达到104.37万吨,纯MDI出口量为12.10万吨。2022年后,美国地产景气度偏弱,未来随着美国降息,房贷利率逐步回落,美国地产有望出现反弹,我们预计以美国为代表的海外需求将迎来逐步修复。

   聚氨酯+新材料产能逐步落地,未来业绩成长可期公司有序推进宁波、福建MDI以及福建TDI新装置建设及投产,宁波基地远期目标计划将MDI装置技改扩能至150万吨/年,未来MDI、TDI供给格局有望继续向好,在聚氨酯领域,产能+成本均具有明显优势。乙烯二期以及蓬莱一期预计也将于2024年底逐步投产,乙烯二期+未来乙烯一期原料乙烷改造,未来石化板块有望重估。目前20万吨POE项目、4.8万吨柠檬醛及衍生物项目已经投产,未来柠檬醛、维生素、香精香料产业链将相继打通。公司三位一体布局,多个项目陆续投放,未来业绩持续发展。

   投资建议万华化学是全球聚氨酯行业知名企业,考虑到烟台及BC主要装置检修及宏观需求缓慢影响,我们下调公司业绩,预计公司2024-2026年归母净利润分别为153.07、207.67、236.12亿元,(2024-2026前值分别为202.75、253.41、277.54亿元),同比增速分别为-9.0％、35.7％、13.7％,当前股价对应PE分别为16、12、10倍,维持"买入"评级。

   风险提示(1)项目建设进度不及预期的风险;(2)项目审批进度不及预期的风险;(3)原材料价格大幅波动的风险;(4)产品价格大幅下跌的风险。