中闽能源(600163):潮起东南,起风闽海-深度点评

中闽能源2015年借壳福建南纸完成上市,是福建省投资集团旗下专注于新能源发电的上市公司。近年来在内生外延的双轮驱动下,公司装机规模与营收快速增长,2018-2023年公司装机与收入累计增幅分别高达119.31％和224.65％。截至2024年上半年末公司95.73万千瓦的装机中,海上风电装机仅29.6万千瓦,占总装机的30.92％,但贡献了公司净利润的63.40％;

   陆上风电为61.13万千瓦,占总装机的63.86％。由于福建省风能资源自然禀赋极为优异,中闽能源盈利能力长期处于行业领先水平,2023年即使在福建省来风状况逆势下行的背景下,公司ROE依然达到10.85％,优于新能源发电(长江)板块2.06pct。然而与优异盈利并不相符的是公司处于行业靠后的估值水平,相悖的表观感受背后则是连续两年的海风低电价竞配,使得市场对公司未来成长的斜率以及成长的质量担忧直接体现。然而历史的经验直接进行线性外推并不合理,时过境迁,彼时的低电价竞配环境套用至当前时点似乎已经有所变化。

   过尽千帆,瀚海可期时至年中,类比过往两年福建省海风竞配直配的启动时间,2024年的海风项目分配事宜或将在11月左右启动。展望今年,一是考虑到2022-2023年明确开发归属的项目装机容量整体偏低,今年有望迎来规模上的扩张;二是考虑到过去两年偏低电价带来的国资回报率偏低和舆情压力,今年竞配方案有望更加合理化,电价水平有望更加合理。根据我们的测算,若低价竞配的现象不再出现,基于福建煤电基准电价,无论是否承担送出线路及输电过网费,即便考虑利用小时和造价都相较基准情形恶化,项目资本金IRR依然可以达到高于10％的水平;而在相对正常的造价、利用小时情境下,非电价竞配项目的资本金IRR更是可以展望13％-15％。

   集团优质资源充沛,再造中闽指日可期集团在中闽能源2019年的重大资产重组时曾做出承诺,其体内海风及抽蓄资产等项目在符合稳定投产、实现盈利、无合规问题并达到上市条件后,将在一年内启动资产注入程序。当前拟注入资产中,永泰抽蓄将于2024年完成一个完整会计年度盈利,2023年净利润2.18亿元,当期ROE高达16.49％,盈利能力优异。其他潜在注入资产中,平海湾海电三期项目若补贴明确发放,ROE甚至可超30％;霞浦B区海电29.6万千瓦项目也将于年末动工,项目按福建省燃煤基准价上网,项目资本金IRR同样有望超10％。此外,集团还参股核电资产,2023年实现投资收益3.83亿元,虽然核电资产暂未承诺注入上市公司,但中闽作为集团旗下唯一电力业务整合平台,远期核电资产注入依然可期。因此整体来看,若平海湾三期海风项目电价得以明确,则集团体内优质电力资产盈利相当于再造一个中闽,这将是公司远期成长的重要来源。

   内生外延双轮驱动,景气向上远景可期当前时点,基于中闽能源优质存量资产带来的ROE优势,以及相对偏低的估值,同时考虑福建省海风市场有望迎来新气象以及霞浦B区项目的投产贡献,预计公司2024年-2026年业绩分别为7.34亿元、10.19亿元和11.14亿元,对应EPS分别为0.39元、0.54元和0.59元,按照10月22日股价对应PE分别为13.43倍、9.68倍和8.85倍,给予公司"买入"评级。

   给予公司"买入"评级。

   风险提示1、海风电价不及预期风险;2、风况不及预期风险;

   3、资产注入不及预期风险;4、盈利预测不及预期风险。