南山智尚(300918):传统主业毛利率提升,超高盈利能力有待修复-2024H1财报点评

事件:近期公司发布2024年中报。2024H1收入7.76亿元/同比+6.89％,归母净利润8227万元/同比+6.5％,扣非归母净利润7599万元/同比+1.57％;单Q2收入4.17亿元/同比+4.07％,归母净利润4528万元/同比+0.22％,扣非归母净利润4414万元/同比-0.55％。

   服装产品升级带动收入/毛利率增长,精纺呢绒略承压。1)服装:收入同比+7％至2.76亿元,毛利率同+4pct至33％;分产品来看,衬衫/西装产能利用率分别同比下降13.9/23.7pct至75.3％/79.5％,主因公司推动产品研发设计升级、战略性提高高附加值订单份额,带动毛利率向上;分地区来看,国内/国外收入分别为5.61/2.15亿元,同比+5.8％/+9.7％。2)精纺呢绒:收入同-5.5％至4.07亿元,产能利用率79％/同比-12pct;毛利率同+2.3pct至37.81％,技改项目提升订单附加值,功能性面料拓展带动毛利率水平持续向上。

   超高逻辑持续兑现,产品结构变化影响毛利率;锦纶项目进展顺利。

   公司深耕纺织行业,借助自身优势资源切入新材料领域,打开第二增长曲线。1)超高分子量聚乙烯:24H1收入0.86亿元/同比+241.34％,产能利用率为97.13％/同比-15.47pct,量价拆分来看,2024H1销量/均价分别为1700吨、5.6万元/吨,毛利率同比-19.66pct至14.17％,主要系订单结构变化影响单价和毛利率水平,预计盈利水平将随订单调整逐步改善。2)锦纶:8万吨高性能差别化锦纶长丝项目稳步推进,工程进度超预期,预计Q4小部分投产,锦纶丝项目有利于强化对下游高附加值运动休闲面料及服装的支撑作用。

   产品结构变化影响毛利率,费用管控良好。1)毛利率:24H1毛利率同比-0.34pct至33.8％,其中传统业务盈利能力提升,主要受益于技改和订单附加值提升;新材料业务受产品结构调整有所下降。2)费用:销售/管理/财务/研发费用率分别同比-1.4/0.0/+2.1/-0.6pct至7.2％/3.7％/2.2％/3.8％,销售费用率下降主要系营销策划费用减少;财务费用率增加主要由于超高二期投产可转债计提利息费用化导致利息支出增加。3)净利率同比-0.04pct至10.59％;4)现金流:24H1公司经营活动现金流净额为0.42亿元/同比+713％,主要是购买商品、接受劳务支付的现金减少影响。5)存货:截至24H1末,公司存货6.31亿元,同比持平,存货周转天数230天/同比-6天。

   盈利预测与投资建议:短期来看,服装和面料受下游需求偏弱影响,技改后智能织造推进,以及聚焦高附加值产品,主业盈利能力有望维持稳健;UHMWPE纤维受订单结构影响均价和利润率略有波动,期待订单调整落定后带来的盈利能力改善;此外锦纶长丝项目进展超预期,预计明年有望贡献收入和利润。中长期来看,我们看好新材料业务作为公司的新的增长引擎,为公司打开成长的天花板。我们预计2024/25/26年归母净利润2.24/2.63/2.9亿,当前股价对应估值在13/11/10倍,给予"买入"评级。

   风险提示:投产进度不及预期,新材料市场竞争加剧/需求不及预期等。