康乐卫士(833575):创新疫苗研发企业,核心产品商业化助力业绩腾飞-深度研究

创新疫苗研发企业,技术能力全面。公司十六年自主创新,形成四大疫苗研发技术平台,建成三大生产表达体系,布局涵盖多种疾病的候选疫苗管线。公司昆明生产基地符合世界级质量标准,目前规划年产1千万剂三价HPV疫苗和3千万剂九价HPV疫苗。

   HPV疫苗:供给改善引致需求扩张,预计2031年中国市场规模超700亿。国内低价次疫苗呈现价格竞争,抢占高价次、男性适应症成为破局关键。全球HPV疫苗接种进展缓慢,预计发展中国家成为增长主力。

   公司HPV疫苗组合强大:三价即将商业化、九价进度靠前,男性适应症及海外市场布局彰显前瞻性。

   ⑴三价产品:专为东亚女性设计,低价苗中"性价比"之选。产品III期临床于24年8月中旬发布揭盲公告,期中分析结果符合预期,预计24年内提交BLA。就东亚女性宫颈癌预防,三价保护范围高于市售的二价和四价,定价预计介于两者之间。

   ⑵九价(女性):有望受益于最新发布的技术指导原则,III期临床以PI12为终点申报,或是前两款上市的国产九价HPV疫苗。存量人口是九价HPV疫苗(女性)需求主力(23年末约2.4亿适龄未接种人群),公司相较大部分竞争对手享有1年以上放量窗口期。

   ⑶印尼市场:HPV疫苗覆盖率极低,强制性基本免疫计划带来高确定性成长机遇。公司印尼九价产品于23年11月直接进入III期临床,预计25年提交BLA。东盟主要国家均接受境外临床试验数据,中国及印尼试验数据有利于公司HPV疫苗推广。

   ⑷男性适应症:国内空间大,格局好,公司九价临床进度大幅度领先。国内约3.4亿适龄男性(2023年末),但HPV疫苗市场空白,仅3款处于III期临床,公司九价HPV疫苗进入III期保护效力临床时间早于国产竞品至少1.5年。

   其他疫苗:基于成熟的重组疫苗研发技术平台及在mRNA方向的探索,公司布局多个品种的疫苗管线。包括:二价RSV疫苗、带状疱疹疫苗、七价诺如病毒疫苗、四价手足口病疫苗、脊髓灰质炎疫苗和二价治疗性HPV疫苗。二价RSV疫苗及带状疱疹疫苗预计24年提交IND。

   投资分析意见:公司专注创新疫苗的研发、生产和销售,即将商业化转型,我们采用PS市销率进行相对估值。预计公司三款核心产品三价、九价(女性)、九价HPV疫苗(男性)达峰年份分别为2030年、2030年、2033年,销售峰值分别为7.9亿元、17.0亿元、26.0亿元。我们对销售峰值做一定风险调整。给予上述核心产品3倍PS,并将九价HPV疫苗(男性)项目的估值折现至2030年,对应公司合理市值为134亿元。截至2024年8月21日收盘,公司总市值为50亿元,首次覆盖,给予"增持"评级。

   风险提示:疫苗临床推进进度不及预期;疫苗产品研发失败的风险;HPV疫苗产品获批上市后可能无法达到销售预期;HPV疫苗接种程序变更导致业绩不及预期;公司持续亏损的风险等。