凯伦股份(300715):专注差异化竞争,高分子防水引领者-深度研究

先发优势+持续精进,造就高分子防水材料引领者。凯伦股份成立于2011年,是集防水材料研发、制造、销售及施工服务于一体的国家高新技术企业。2017年10月26日公司实现A股上市,成为中国建筑防水行业首家创业板上市公司。公司主要产品包括具有行业技术原创性的MBP、PVC、TPO防水卷材,TMP融合瓦等多种优质防水材料,通过实施高分子防水材料差异化竞争策略,引领高分子防水材料应用新趋势。2023年以来公司逐渐走出房地产下行带来的业绩低谷,增长引擎重启,2023年公司实现营业收入28.01亿元,同比+31.63％,实现归母净利润0.23亿元,同比+114.24％。

   史上最严防水新规落地,测算防水市场有望扩容超61％。防水新规于2023年4月1日起正式实施,为防水行业首部通用规范。防水新规在完善行业规范的同时,有望直接带动防水材料用量。按照规上营收口径,2022年防水市场规模达到了1192.14亿元,根据我们的保守估计,在不考虑市场本身增长的情况下,仅防水新规实施后将带来超735亿元市场规模增量,较2022年大幅增长61.70％。新规实行后,产品质量更有保障,生产非标产品以及环保不达标的小微企业市场份额或将出清,市场竞争环境有望改善。在此背景下,大型防水企业的竞争力预计将逐步增强,行业集中度有望进一步增加。

   精细化赛道+严控风险,助力公司业绩回暖。1)深耕高分子卷材赛道,着力差异化竞争:与其他防水卷材相比,高分子卷材有耐腐蚀、耐老化、使用寿命长、适配光伏屋顶,是未来全球防水卷材发展的主流方向。高分子防水产品是凯伦股份代表性名片,先发布局较早,有望持续巩固竞争优势。2)推动收入结构变革,严控应收账款风险:公司持续调整收入结构,集采占比有所下降。虽应收账款有所上升,但公司重视风险,严格把控坏账计提,单项计提总体或将接近完成,未来单项集体准备有望持续退坡,应收账款风险得到控制。

   投资建议:凯伦股份作为最早布局高分子防水领域的企业,具有良好的先发优势,伴随防水新规落地、地产基建需求回暖、光伏屋顶需求增大以及自身渠道布局的进一步完善,公司后续增长具有持续性。我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为0.75、1.33和2.20亿元,同比增长232.46％、77.33％和65.20％,对应EPS分别为0.20、0.35和0.57元,首次覆盖给予"增持"评级。

   风险提示:原材料价格上涨;新产品开发不及预期;防水新规落地不及预期;房地产市场恢复不及预期