华能水电(600025):水电电价提升,期待来水好转-更新报告

维持"增持"评级:考虑到公司收购华能四川公司等因素,上调2024～2025年EPS至0.48/0.55元(原值0.45/0.48元),给予2026年EPS0.61元。参考行业可比公司并考虑公司水电在建装机有望投产,给予2025年20倍PE,上调目标价至11.00元,维持"增持"评级。

   1Q24业绩超预期。公司2023年营收235亿元,同比-0.5％(可比口径,下同);同期归母净利润76.4亿元,同比+5.6％。公司1Q24营收44.2亿元,同比+3.6％;同期归母净利润10.7亿元,同比+17.3％,超出我们此前预期。公司2023年拟每股派息0.18元,分红比例42.4％。

   水电电价提升,期待来水好转。公司2023年水电不含税上网电价0.219元/千瓦时,同比+4.2％。1Q24公司上网电量161亿千瓦时,同比-7.3％,主要由于:1)其他电源同比增发133亿千瓦时,挤压水电发电空间;2)1Q24公司小湾、糯扎渡两大水库承梯级蓄能未完全释放,蓄能同比+44.0亿千瓦时;3)托巴水电站蓄水影响部分发电量。

   我们预计公司水库蓄能同比增加叠加2Q23电量低基数影响,2Q24E电量同比增速或有望好转。

   资本开支加速,打开装机成长空间。截至2023年末公司总装机27.5GW,同比+16.8％。公司1Q24购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金32.1亿元,同比+53.2％。我们预计公司"十四五"水电及新能源装机建设双管齐下,清洁能源装机有望持续增长。

   风险提示:来水不及预期,市场化电价涨幅低于预期等。