松霖科技(603992):美容健康快增+海外复苏,期待24年业绩持续回升

事件:松霖科技发布2023年年报与2024年一季报。2023年公司实现营业收入29.83亿元,同比下降6.20％;归母净利润3.52亿元,同比增长34.94％;扣非后归母净利润3.58亿元,同比增长24.21％(倍杰特扣非归母净利润0.80亿元,超过承诺数0.16亿元,完成业绩承诺的125％)。其中2023Q4公司实现营业收入7.90亿元,同比增长13.71％;归母净利润0.48亿元,同比增长49.73％;扣非后归母净利润0.68亿元,同比增长125.96％。2024Q1公司实现营业收入6.81亿元,同比增长12.61％;归母净利润1.11亿元,同比增长154.72％;扣非后归母净利润1.02亿元,同比增长156.89％。

   厨卫健康逐季回升,美容健康发展势头迅猛公司定位于打造"健康硬件的IDM品类冠军孵化平台"IDM模式战略,不断将研发创新与工业设计融入产品,不断加强研发投入,以保持公司在行业中的领先地位。分产品看,23年厨卫健康产品、美容健康产品、松霖·家、其他分别实现收入26.15/2.59/0.32/0.77亿元,同比分别-7.46％/+79.19％/-72.89％/-16.05％。1)厨卫方面,伴随海外市场去库、通胀缓解、需求修复,公司厨卫订单逐季恢复。24年行业需求有望受益于美国降息后的地产链相关需求回暖,公司也将持续通过产品系统化、集成化方式、技术创新等手段,产生新产品、新功能,拓展新类型品牌客户实现增长。2)美容健康方面,根据久谦数据,23年中国美容仪线上销售额同比增长29％至131亿元。公司已拥有多项专利、掌握多项核心技术,目前产品收入主要来自美容花洒和美容仪,与全球多个主要客户建立合作项目,23年美容健康放量,营收同比增长79％至2.59亿元。公司将持续开拓新客户及新项目,同时储备健发仪、脱毛仪等新品,中期有望形成新增长曲线。

   分地区看,2023年境外、境内分别实现收入19.40/10.43亿元,同比分别-10.26/+2.42％。1)国内市场方面,公司内销占比同比小幅提升至34％。2)海外市场方面,根据公司公告,23年10月公司美国市场营收基本恢复到同期水平,而在欧洲市场公司顺利开拓新领域、新类型客户,但由于市场需求修复恢复较慢,23年10月公司欧洲市场营收仍在修复中。

   剥离"松霖?家"业务,完成倍杰特完全收购公司此前持股51％的子公司倍杰特主营脲醛盖板及智能马桶代工,公司希望将倍杰特由传统的代工、加工业务升级至以IDM模式经营为主,通过加大研发创新力度,提高产品竞争力,开拓高端客户,抓住智能马桶业务发展的红利期,因此于23年11月收购倍杰特剩余49％股权,将加速研发端整合落实战略。此外,公司23Q3剥离"松霖·家"业务,主要系1)"松霖·家"仍处于新模式探索、验证阶段,其需要投入的资金成本和时间成本较高;2)"松霖·家"与"健康硬件IDM"两大类业务在产品类别、业务运营模式、主要供应商、主要客户群体、销售渠道、生产流程、主要设备等方面存在差异。"松霖·家"长期处于亏损状态,23Q1-3亏损0.76亿元,剥离后公司净利润能够减亏,同时能够将资源更多投入"健康硬件IDM"业务,进一步提升核心竞争力。

   建设首个海外生产基地,越南项目保障供应链安全2023年10月,公司公告计划建设越南智能健康硬件生产基地项目,项目预计总投资金额不超过5000万美元,主要规划为塑胶类产品装配。2024年2月,公司增加越南子公司注册资本,自1000万美元调整至1600万美元。预计首个海外生产基地逐步建设完成后,供应链安全有望得到进一步保障。

   产品结构改善毛利率明显提升,剥离松霖家净利率向好盈利能力方面,23年毛利率为35.02％,同比增长4.24pct。其中,23Q4毛利率为34.89％,同比增长1.42pct,主要系公司产品结构优化、人民币贬值、原材料价格下降,厨卫健康业务盈利能力提升。24Q1毛利率为35.54％,同比增长2.00pct,我们分析主要系产品结构持续优化、人民币贬值利好影响。

   期间费用方面,23年期间费用率为19.32％,同比增长1.48pct,销售/管理/研发/财务费用率分别为3.98％/8.73％/6.82％/-0.21％,同比分别-1.04/+0.70/+0.78/+1.04pct。24Q1期间费用率为18.37％,同比下降5.29pct,其中,销售/管理/研发/财务费用率分别为2.79％/9.35％/7.05％/-0.82％,同比分别-2.01/-0.51/-0.40/-2.37pct,其中汇兑收益约500万元。

   综合影响下,2023年公司净利率为13.11％,同比增长4.13pct。23Q4公司净利率为7.14％,同比增长0.99pct。2024Q1公司净利率为16.35％,同比增长7.94pct,主要系剥离松霖家减亏、收购倍杰特剩余股权影响。

   投资建议:公司在保持原有渠道、产品研发等优势的同时积极推进产品结构优化升级,与国内外多个美容健康产品的客户建立联系,美容健康产品有望成为新的业绩增长点。我们预计松霖科技2024-2026年营业收入为36.53、44.05、53.23亿元,同比增长22.44％、20.58％、20.83％;归母净利润为4.92、5.92、7.14亿元,同比增长39.50％、20.41％、20.58％,对应PE为15.4x、12.8x、10.6x,给予24年22xPE,目标价26.50元,维持买入-A的投资评级。

   风险提示:行业竞争加剧风险;原材料价格大幅波动;下游需求不及预期风险。