东方证券(600958):基本面迎拐点,期待估值修复-2023年业绩点评

事件:东方证券公布2023年报,专业绩快报基本一致。全年实现营收170.9亿/yoy-9％;实现归母净利润27.5亿/yoy-9％,其中4Q23利润-1亿/yoy-110％/qoq-111％;2023年加权ROE3.45％/yoy-0.71pct。

   投资改善支撑业绩,股票质押风险化解步入尾声。2023公司证券主营收入116.1亿/yoy-4％。1)主营收拆分:经纪、投行、资管、净利息、净投资分别实现收入27.8、15.1、20.3、17.6、23.3亿,分别同比-10％、-13％、-23％、+8％、+35％;占比分别23.9％、13.0％、17.5％、15.2％、20.1％。2)4Q单季亏损1亿(去年同期为10.1亿),主因市场波动导致一二级投资收入承压;3)股票质押方面,风险化解历时5年步入尾声,期末公司剩余账面净值15.8亿元(1H23为29.5亿),担保物市值25.6亿元,预计减值压力已基本缓解。

   投资杠杆稳步扩张,非方向化转型提速。1)公司全年投资净收入23.3亿/yoy+35％,测算净投资收益率为1.27％/yoy+0.2pct;期末公司经营杠杆3.46x/yoy+0.29x/qoq+0.08x,金融投资规模1976亿元/yoy+17％/qoq+3％,投资杠杆2.51x/yoy+0.33x/qoq+0.08x。2)东方证券加强集团协同,打造东方金衍业务品牌,2023公司场外期权交易规模1207亿/yoy+17％,收益互换交易规模4404亿/yoy+134％。

   财富管理收入有所承压,持续推进买方投顾转型。1)经纪业务:公司证券经纪业务收入17.8亿/yoy-14％,其中机构佣金5.9亿/yoy-21％,代销业务收入2.2亿元/yoy-14％;期末公司权益类产品保有规模457亿/yoy-5％;股混保有规模位居券商第14位。2)客户规模稳步增长:报告期内公司持续推进"买方投顾"转型,保持经纪业务基本盘稳定;期末公司客户数达到269万/yoy+10％,基金投顾业务规模144亿,客户留存率69％,复投率76％;3)两融业务方面,期末公司两融规模208亿/yoy+7％,市占率1.26％/同比持平。

   公募资管条线合计贡献36％利润,量价承压致贡献下滑。大资管条线合计贡献利润9.9亿/yoy-37％,利润占比36％/yoy-16pct,具体来看:1)东证资管:23年实现营收20.6亿/yoy-24％,净利润4.9亿/yoy-41％,贡献利润占比18％。2)汇添富基金(持股35.41％):23年实现营收53.7亿/yoy-21％,净利润14.2亿/yoy-32％,贡献利润占比18％。从管理规模看,23年末汇添富非货基AUM达4476亿元/yoy-13％、权益基金AUM达2400亿元/yoy-19％,东证资管非货基AUM达1665亿元/yoy-13％、权益基金AUM达1128亿/yoy-22％。同期全市场非货基规模yoy+5％、权益基金yoy-9％,公司旗下公募表现略不及行业。

   重申2024是公司基本面与估值修复之年。两大因素有望推动公司基本面与估值继续修复:1)公司存量股票质押风险化解步入尾声(22、23年分别计提信用风险损失8.3、10.3亿),有望逐步释放业绩;2)公募费改第三阶段预计在下半年推进,代销尾佣或有所调降,资管端净管理费受降费影响降低(此前净管理费=1.5％*(1-50％)=0.75％,假设尾佣上限从50％降至40％,则净管理费=1.2％*(1-40％)=0.72％),后续市场回暖将推动公司业绩修复。

   投资分析意见:维持"强烈推荐"评级。公募降费及相关事件扰动已基本告一段落,后续强本强基等改革措施逐步落地,公司有望受益于交投回暖。预计2024-2026E公司归母净利润分别为33.2、37.5、41.9亿元,同比+21％、+13％、+12％。3/27收盘价对应公司24-26E动态PB为0.92、0.89、0.86x,动态PE为21、19、17x。

   风险提示:经济下行压力增大;市场股基成交活跃度大幅下降;居民资金入市进程放缓。