大北农(002385):养殖拖累业绩,生物育种进入业绩兑现期-2023年三季报点评

23Q3猪价持续低迷,公司生猪养殖业务亏损,拖累公司整体业绩。23Q3公司饲料销量稳步增加,规模优势持续扩大。生物育种产业化正式落地,公司性状占比最高。转基因性状业务进入业绩兑现期,并有望凭借先发优势建立长期竞争壁垒。综合生猪养殖、饲料、生物育种产业化正式落地、公司各业务竞争优势等因素,并考虑猪价低迷因素,我们维持2023-2025年EPS预测为0.05/0.43/0.60元。参考饲料、生猪养殖、种子行业可比公司估值水平,给予2024年公司整体估值20倍PE,对应目标价9元,维持"买入"评级。

   养殖板块深亏,拖累整体业绩。大北农发布2023年三季报,23Q3公司实现营收82.6亿元,同比下降5.0％,实现归母净利润-1.3亿元,扣非归母净利润-2.0亿元,同比转亏;2023年前三季度实现营业收入239.3亿元,同比增长8.3％,实现归母净利润-9.1亿元,扣非归母净利润-9.5亿元,同比增亏。23Q3猪价持续低迷,公司养殖业务继续亏损,拖累整体业绩。

   饲料销售规模稳步增加,贡献公司核心业绩。我们测算,公司23Q3饲料销量约为130万吨,同比增长约8.5％,环比23Q2下降约9％,实现归母净利润约2亿元;2023年前三季度饲料总销量为410万吨,同比增长约15％,实现归母净利润约5.7亿元。尽管今年以来生猪养殖利润持续低位,行业整体猪料需求偏弱,但公司持续拓宽饲料销售渠道,饲料销量稳步增加,规模优势进一步扩大。

   具体分品类来看,我们测算,23Q3公司猪料销量约为118万吨,同比增长约10％,反刍料销量约为12万吨,环比基本持平,水产料销量约为10万吨,同比下滑。展望23Q4,我们认为公司饲料板块将保持稳健经营,为公司全年贡献核心业绩。

   猪价持续低迷,养殖业务承压。据公司公告,23Q3公司生猪出栏138万头,同比增加35.3％,实现销售收入23.6亿元,同比下降8.6％;2023年前三季度公司生猪出栏416.05万头,同比增长38.7％,实现销售收入67.7亿元,同比增长23.0％。

   23Q3行业猪价依旧低迷,生猪养殖行业深度亏损,公司养殖业务也阶段性承压,据Wind数据,23Q3生猪均价为16元/公斤,同比下降28.6％,行业自繁自养生猪养殖利润为-140元/头。我们测算,23Q3公司实现利润-2亿元,同比转亏;2023年前三季度生猪养殖业务实现归母净利润约-9.5亿元,同比增亏。考虑Q4为传统消费旺季,需求增加有望一定程度提振猪价,我们预计23Q4公司生猪养殖业绩或边际修复。

   转基因产业化正式落地,公司生物育种进入业绩兑现期。2023年10月17日,农业农村部印发《关于第五届国家农作物品种审定委员会第四次审定会议初审通过品种的公示》,共有22个使用大北农性状的转基因玉米品种通过初审,占本次公示转基因玉米品种的59％,其中大北农自有玉米品种占3个;另外还有5个公司自有性状及品种的转基因大豆通过初审,占公示的36％。首批品种审定正式落地,我国种业将迎来崭新时期,全新的转基因性状市场形成,种子行业开启规模扩容和格局优化。公司在本次公示的转基因玉米、大豆品种中性状占比最高,有望凭借先发优势建立长期竞争壁垒。此外,公司玉米种业与生物育种协同发展,形成强效配合。我们认为,公司转基因性状业务即将进入业绩兑现期,并占据最多市场份额,有望为公司提供持续和可观的业绩增长弹性。

   风险因素:猪价波动风险;生猪养殖疫病风险;饲料原料价格波动风险;生物育种产业化推进不及预期;自然灾害风险;

   粮食价格波动风险等。

   盈利预测、估值与评级:23Q3猪价持续低迷,养殖深亏拖累公司整体业绩。饲料业务销售规模稳步增加,奠定公司业绩基本盘。随着Q4进入生猪消费传统旺季,生猪养殖业绩有望边际修复。生物育种产业化正式落地,公司长期研发投入进入业绩兑现期,并有望凭借先发优势建立长期竞争壁垒。综合生猪养殖、饲料、生物育种产业化正式落地、公司各业务竞争优势等因素,并考虑猪价低迷因素,我们维持2023-2025年EPS预测为0.05/0.43/0.60元。参考Wind一致预期饲料(海大集团、新希望平均12.6倍PE)、生猪养殖(温氏股份、牧原股份、巨星农牧等平均10.5倍PE)、种业(登海种业、荃银高科、隆平高科平均33.9倍PE)2024年可比公司估值水平,结合公司具备业务竞争力优势,给予公司2024年整体20倍PE估值,对应目标价9元,维持"买入"评级。