上峰水泥(000672):1H23业绩承压,期待多元布局迈向"收获期"

1H23业绩小幅低于我们预期公司公布1H23业绩:营收32.1亿元,同比-9％,归母净利润5.31亿元,同比-25％,扣非归母净利3.86亿元,同比-50％;其中2Q23营收18.2亿元,同比-11％,归母净利润3.59亿元,同比-2％。公司1H23业绩小幅低于我们预期,主要系公司吨盈利承压超过我们预期。

   1)受益新产线投产,销量同比增长。1H23公司水泥熟料销量997万吨,同比+157万吨/+19％。受益2H22广西都安、1H23贵州都匀产线投产,在需求较疲弱背景下公司仍取得销量增长。2)价格同比降幅大于成本降幅,吨毛利同比承压。我们计算1H23公司水泥熟料吨均价约279元,同比-19％,吨成本约206元,同比-5％,吨毛利约73元,同比-43％。3)吨费用同比基本持平。我们计算1H23公司水泥熟料吨费用约39元,同比+1元,基本稳定。4)骨料和环保业务均一定程度承压。1H23公司骨料销量653万吨,同比-131万吨/-17％,由于价格同比下降31％,骨料毛利率同比-9.2ppt至70.3％。1H23公司环保业务营收1.13亿元,同比-12％,毛利率同比-10.4ppt至49.3％。5)经营性净现金流韧性较强。1H23公司经营性净现金流5.64亿元,同比-13.9％,降幅明显窄于利润降幅。6)非经常性损益一定程度对冲主业下滑。1H23公司证券投资收益和公允价值变动收益合计约2.1亿元,其中所投公司晶合集成上市发行对应公允价值变动收益约2.0亿元,股权投资业务逐步贡献收益,对冲主业下行压力。

   发展趋势长三角水泥价格深度下行,公司三季度盈利压力仍存。根据卓创,截至8月19日,3Q23长三角水泥均价环比2Q继续下行16％,我们认为当前长三角水泥价格处在底部区间且涨势暂未形成,考虑到成本端下降空间有限,我们预计3Q23公司华东地区价格及吨盈利或仍明显承压,业绩压力仍存。

   多元化业务布局有望逐步贡献收益,对冲主业下行压力。上半年公司股权投资业务贡献部分增量利润,成果逐步显现,而产业链延伸布局的骨料、环保业务则与主业共同承压,但我们认为随着需求逐步改善,骨料及环保业务的增长空间和潜在利润贡献均较为可观,中期仍有望助推公司稳健成长。

   盈利预测与估值由于下调公司吨盈利假设,我们下调公司2023/24E归母净利润31.7％/24.8％至10.52亿/12.85亿元,当前股价对应2023/24E8.6x/7.0xP/E,我们下调公司目标价10％至12.6元,调幅小于盈利调幅主要考虑行业景气有望由底部复苏,对应2023/24E11.6x/9.5xP/E,隐含35％的上行空间。

   风险需求恢复不及预期,市场竞争加剧。