智明达(688636):立足嵌入式软件,股权激励彰显未来发展信心-公司研究报告

军用嵌入式计算机龙头。公司成立于2002年,专注军用嵌入式计算机产品和技术的研发、生产及销售,主要面向军工客户,提供定制化嵌入式计算机模块和解决方案。公司的产品和解决方案已涵盖数据采集、信号处理、数据处理、通信交换、接口控制、高可靠性电源、大容量存储与图形图像处理等技术方向,产品应用于机载、弹载、舰载、车载等多个领域的武器装备中。2022年,公司持续投入研发,推进新技术平台核心竞争力的提升,在计算控制方向,继续适配主流的处理器平台与国产操作系统,对多个新处理平台进行预研验证,在无人机领域,飞控计算机、任务计算机、视觉导航计算机等系统上成功列装应用。在信号处理方向,主要提升了团队AI处理的能力,在多个主流AI平台上完成运行了LeNet等多种主流AI网络模型。在大容量存储方向,完成了文件系统的优化,并着手开发新型文件系统。在图形图像方向,红外图像读出在640*512分辨率下成熟应用、列装、量产,在1K分辨率下完成技术预研和技术积累。

   外部因素对业绩造成短期扰动,不改长期成长性。2022年,公司实现营业收入5.41亿元,同比增长20.35％;归母净利润0.75亿元,同比下降32.4％。2022年,受公司所在地高温限电影响,导致部分产品延期交付,无法进行收入确认;同时受原材料价格上涨,销售结构、国产化等因素,导致2022年毛利率下降,另因人员规模扩大,导致薪酬及福利等费用有较大幅度的上涨。2023年一季度,公司实现营业收入0.68亿元,同比下降32.18％。2022年,公司获得研发新项目205个,较上年同期增长23％。公司业绩受到外部因素扰动产生了一定的波动,整体经营平稳,持续投入研发,我们认为公司长期成长向好。

   军工信息化高景气赛道。根据公司2022年半年报,我国国防预算稳健增长,武器装备加速更新换代。到2025年,中国国防信息化开支将增长至2513亿元,2014-2025年CAGR达到11.62％。嵌入式计算机是军事装备信息化的基础,工信部的数据显示2011-2017年中国嵌入式系统行业市场规模CAGR达到45.94％。我们认为,近年来,在军民融合的推动下,公司有望实现快速发展。

   股权激励彰显信心。5月16日,公司披露股权激励计划,业绩考核目标为:(1)以公司2021年净利润为基数,2023年净利润增长率不低于30％;(2)以公司2021年营业收入为基数,2023年营业收入增长率不低于45％。公司2021年收入为4.49亿元,归母净利润1.12亿元,对应的业绩目标为2023年收入不低于6.52亿元,利润1.45亿元。

   盈利预测和投资建议。我们认为随着军工信息化产业的高速发展,公司业绩有望长期保持增长态势,同时股权激励也彰显了公司对于未来发展的信心。

   营收增速方面,公司不同下游对于不同产品的影响较大,机载弹载有望延续近年来的较高增速,2022年,公司机载产品/弹载产品营收增速为6％/94％,我们预计2023年机载下游将略微转好,给予16％的营收增速;弹载下游保持较高增速,给予70％的营收增速。参考股权激励业绩目标,我们给予2023年公司总营收30％增速。

   毛利率方面,我们预计伴随公司经营规模扩大,规模效应逐渐显现,预计未来稳中有升,参考2022年公司毛利率水平,给予2023年公司毛利率55％。

   我们预计公司2023-2025年营业收入分别为7.02/9.09/11.50亿元,归母净利润分别为1.54/1.96/2.50亿元,对应EPS分别为2.04/2.60/3.32元。结合目前行业阶段和公司增速及壁垒,给予公司2023年动态PE30-35倍,6个月合理价值区间为61.20-71.40元,首次覆盖给予"优于大市"评级。

   风险提示。行业进展不及预期的风险;公司技术研发不及预期的风险。