爱乐达(300696):全流程布局优势显现,看好中长期发展

价格调整接近尾声,全产业链加速推进,看好中长期发展2022年前三季度公司实现营收5.09亿元(同比+33.75％),归母净利润2.06亿元(同比+14.27％),扣非净利润1.99亿元(同比+11.91％);22Q3单季实现营收1.44亿元(同比-7.37％,环比-24.13％),归母净利润6318.01万元(同比-12.81％,环比-17.40％),扣非净利润6156.92万元(同比-13.72％,环比-16.76％)。公司Q3业绩下滑主要受限电、停电、疫情特定因素影响。据公司投资者问答披露,目前公司处于正常生产,并争取通过加班加点方式追回部分前期产能影响。

   2022年前三季度公司综合毛利率为57.27％,同比下降7.04pcts;22Q3综合毛利率为61.07％,同比下降4.77pcts,主要系公司业务模式转变、产品结构和价格调整等因素共同影响所致

   1)此前公司主要采用来料加工模式,主要原材料由客户提供,因此毛利率相对较高,随着公司部组件装配全流程业务开展,公司将自行采购部分原材料及相关配件;2)由于军工行业特有属性,公司部分销售合同约定的价格为暂定价,最终价格以军方审定价为基础,由双另行协商确,因而收入利润会随最终审定价有所浮动。我们预计,当前价格调整接近尾声,且公司持续推进全流程布局,有望进一步增强业务竞争力,做大利润规模,提升公司发展天花板。

   ?稀缺的"精密机加、特种工艺处理、部组件装配"全流程布局企业公司已实现零件数控工序到部机身体装配全流程的转型升级,精密数控加工新增产能陆续释放,热表特种工艺产能利用率稳步提升,部件装配业务开始交付结算。

   精密数控加工方面,公司是中航工业下属某主机厂最大的民营供应商,且是承接其关键、重要、复杂零件比例最大的供应单位,在钛合金、高强度钢镍基温等材质精盲孔加工复杂深腔方面技术在行业内处于明显优势地位,产品良率达到99.60％以上。

   特种工艺处理方面,公司是国内少数具备特种工艺全序能力的民营企业之一,建有阳极化、喷漆无损检测、热处理等特种工艺生产线,业务覆盖军机、民航空发动以及电等产品,是某主机厂指定的特种工艺协作单位。

   部组件装配方面,公司是中航工业下属某主机厂指定四家装配单位之一,并且是其首家推进"原材料-数控精密加工-特种工艺处理-部组件装配"全流程业务的民营企。公司已开展某型无人机、某型军机以及多个民用机型部/组件装配业务,无人机产能主要供应客户为中航无人机公司以及相关军机主机厂,目前公司承担某型无人机前机身、中和后三段大部件对合任务,2021年已完成中心段部件装配及机身整体交付,部装全流程供应链管理能力持续提升。

   产能陆续释放,业绩有望持续走高据公司投资者交流活动披露,公司现有产能利用率趋于饱和,新增产能陆续释放过程中。新都分/子公司主要开展数控精密加工和部件装配业务,该厂区数控精密加工业务已于2021年9月陆续投产。此外,公司2021年募投项目"航空零部件智能制造及系统集成中心项目"已按期完主体结构建设,预计在2023上半年年陆续投产。根据募集说明书,2020年度,公司数控加工理论产能112.98万工时,募投项目预计新增数控加工理论产能123.20万工时/年,实现飞机零件制造15万件(套)/年的生产能力,届时公司产能将实现翻倍。预计达产后每年可实现销售收入23,408.00万元、净利润6,002.12万元。我们认为,当前正处于先进战机加速列装的关键时期,航空装备需求旺盛,相关主机厂面临较重的生产任务,生产节奏不断提高,"小核心、大协作"持续推进,航空零部件景气度高企。公司拥有全流程业务能力,且是某主机厂关重件最大供应单位,竞争优势明显,供应方面随产能有序释放,业绩有望持续走高。

   国际航空复苏,国产大飞机商业化加速,公司民机业务向好公司长期以来承担波音、空客多个民用畅销机型的国际转包业务(包括波音B737/B747-8/B767、空客A320/A350型号)以及赛峰集团起落架零组件国际直接订单,也一直参与我国ARJ21、C919、C929以及AG600、MA700等民用机型的零件制造。同时,在持续延展零件全工序能力的战略下,公司完成IAI-B767、空客A320等民机零件数控精密加工到特种艺全序处理的转型,实现赛峰UDT镀镉技术的突破,ARJ起落架零件电镀特种工艺进口技术国产化等,全流程业务优势逐步体现。

   据新华社报道,国产大飞机C919已取得型号合格证,首架机将于年内交付东航,商业化在即。C919此前意向订单已达815架,此次珠海航展再度斩获300架订单,再创新高。公司作为C919机头零件供应商,有望持续受益国产大飞机起量。此外,据《中国商飞公司市场预测年报(2022-2041)》,全球航空旅行需求持续回升,业界普遍认为全球航空将于2023年底恢复至疫情前水平,未来二十年,中国航空运输市场将接收喷气客机9,284架,其中支线客机958架,单通道客机6,288架,双通道客机2,038架。到2041年,中国的机队规模将达到10,007架,占全球客机队21.1％。中国航空市场将成为全球最大的单一我们认为,公司作民机产业链重要一环有望受益航装备长期需求实现国际内市场两翼齐飞。

   投资建议公司是国内航空零部件重要供应商之一,军用领域受益于战机加速列装补齐数量短板、先进战机比例提升逻辑,民用领域受益于国产大飞机起量、际航复苏等因素,需求持续旺盛。公司是稀缺的"精密机加、特种工艺处理、部组件装配"全流程布局企业,竞争优势明显,供应方面公司新增产能陆续释放,业绩有望持续走高。后续随着公司持拓展新业务,有望不断提升发天花板。考虑到价格调整、成都疫情限电等因素,基于审慎性原则,我们将公司2022-2024年营收预测由9.82/14.73/20.63亿元调整至7.52/9.94/13.09亿元,归母净利润由4.11/6.04/8.20亿元调整至3.08/4.09/5.35亿元,EPS由1.68/2.47/3.36元调整至1.05/1.40/1.82元。对应2022年11月17日30.91元/股收盘价,PE分别为29/22/17倍。维持"买入"评级。

   风险提示新产能建设进度不及预期的风险;毛利率逐渐降低客户结算时。