正泰电器(601877):低压需求环比改善,1-9月户用份额近30％

业绩回顾

   3Q22业绩小幅低于我们预期

   公司公布3Q22业绩:收入114.78亿元,同比-7.5％,环比-11％;归母净利润15.11亿元,同比+61.6％,扣非归母净利润10.6亿元,同比-12.94％。1-9月份扣除中控技术公允价值变动及出售损益后的归母净利润32.68亿元,同比+5.36％。3Q22综合毛利率25.9％,同比+2.2个百分点,环比+4.2个百分点,盈利能力有所修复。考虑剔除部分投资收益后,公司3Q22盈利低于我们预期,或为低压电器毛利率仍较为承压。

   分板块来看,根据业绩会信息:1)低压电器环比需求改善:3Q22收入65.27亿元,同比+25.8％,环比+20.4％;1-9月收入177.18亿元,同比+9.1％;2)光伏维持高速增长:1-9月收入180.72亿元,同比+39.2％,归母净利润18.47亿元,同比+89.1％;其中正泰安能1-9月收入70.92亿元,同比+99％,净利润12.34亿元,同比+134％。

   发展趋势

   低压电器需求环比有所改善,直销及海外业务亮眼。3Q22公司低压电器收入65.27亿元,同比+25.8％,环比+20.4％,需求环比有所改善,但毛利率仍较为承压。公司直销收入1-9月同比增长47.3％,主要为电力+37.7％,基建(5G、通讯及数据中心等)+105.9％,部分流程工业及头部OEM+46％,新能源+187.7％四大行业的贡献;国际业务1-9月收入同比+46.55％,3Q22同比+63.27％。公司目标2023年毛利率25-30％区间。

   1-9月户用份额近30％,看好组件降价带来量利双增。根据业绩会,公司1-9月新增户用光伏并网开发4.86GW,同比+94％;根据国家能源局,我国1-9月新增户用光伏装机16.6GW,同比+42％,公司1-9月份额约29.3％(FY2122％),领先优势扩大;轻资产方面根据业绩会,户用交易确认将主要在4Q22;同时公司开拓经营性租赁模式,提升资产周转率,我们看好公司全年开发量达到8GW,2023年保持50％以上增长,份额继续提升。从产业链价格来看,我们认为随组件价格在4Q22及2023年逐步回落,户用光伏资产收益率提升,下游开发、运营环节以及农户将获得更多收益空间,利好终端需求。户储业务计划2023年出货欧美。储能方面公司今年出货以国内大储为主,计划2023年将实现户储对欧洲及北美市场销售。

   盈利预测与估值

   维持2022年和2023年盈利预测不变。当前股价对应2022/2023年12.4倍/9.8倍市盈率。维持跑赢行业评级,考虑低压电器及光伏业务行业估值中枢下行,我们下调目标价11.3％至41.0元,对应19.8倍2022年市盈率和15.6倍2023年市盈率,较当前股价有59.3％的上行空间。

   风险

   宏观经济恢复不及预期,硅料价格回落不及预期。