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可靠股份(301009):成本上涨等拖累业绩,成人失禁品牌逆势增长

中金公司   2022-08-30发布
业绩回顾

   1H22业绩低于我们预期

   公司公布1H22业绩:收入5.76亿元,同比-8.6%;归母净利润55万元,同比-99.2%,业绩低于我们预期,主因出生率下降影响婴儿护理用品收入下滑,同时木浆、高分子等原材料价格高企、物流费用上涨侵蚀利润;扣非归母净亏损282万元(1H21为盈利0.65亿元)。单季度看,公司1Q/2Q22分别实现收入3.22/2.54亿元,同比分别-3.3%/-14.5%;归母净利润196万元/亏损140万元,同比分别-95.1%/转亏。

   发展趋势

   1、婴儿护理用品拖累收入下滑,原材料成本、运费上涨侵蚀毛利。1H22公司毛利率同比-11.9ppt至12.2%,主要受木浆、高分子、复合芯体等原材料成本和物流费用上涨影响。分业务,①婴儿护理用品:1H22收入2.71亿元,同比-23.4%,主要受国内出生率下降,且公司主要客户定位的高端婴儿纸尿裤需求明显下滑,拖累公司收入表现;毛利率9.7%,同比-11.0ppt;②成人失禁用品:1H22收入2.49亿元,同比+11.2%,公司不断研发创新推出差异化产品,自有品牌实现逆势增长,同时线下渠道拓展取得初步成效,我们预计公司线下收入同比增长近30%;毛利率14.3%,同比-13.9ppt;③宠物卫生用品:1H22收入0.44亿元,同比+9.7%,基本处于盈亏平衡状态,主要系原材料成本上涨,公司与客户调价存在一定滞后性所致。

   2、加大品牌推广和研发投入,盈利能力承压。1H22费用率为12.0%,同比+0.3ppt,其中,销售费用率同比+2.7ppt至8.6%,主因公司加大品牌推广力度、开拓线下销售渠道所致;管理费用率同比+0.9ppt至2.7%,主因员工工资调整和土地摊销费用增加;研发费用率同比+0.6ppt至4.4%,主要系公司加大研发投入所致;受益于汇兑损益和利息收入增加,财务费用率同比-3.9ppt至-3.7%。综合影响下,1H22公司实现归母净利润55万元。

   3、加大研发创新、品牌建设和渠道布局,内外齐修静待花开。公司坚持"自主品牌+ODM"双轮驱动模式,但发展重心不断向成人失禁用品转移。ODM业务方面,公司计划将持续开拓新客户,保持稳健发展。自主品牌方面,在下游消费阶段性承压的背景下,公司加强研发,同时加大品牌建设和线下特渠布局,我们认为有望持续引领失禁用品市场教育,赋能中长期成长。

   盈利预测与估值

   由于疫情反复导致下游消费需求阶段性承压,且原材料价格仍处高位,我们下调2022/2023年净利润52%/30%至0.64亿元/1.54亿元。当前股价对应2022/2023年50倍/21倍市盈率,维持跑赢行业评级。估值切换至2023年,基于盈利预测下调,且考虑到公司成人失禁品牌增长态势良好,有望凭借在产品、研发、渠道等方面的优势巩固龙头地位,我们下调目标价21%至14.00元,对应25倍2023年市盈率,较当前股价有20%的上行空间。

   风险

   原材料价格波动风险;行业竞争加剧风险;政策推进不及预期。

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