鄂尔多斯(600295):看好产品价格高位,公司利润弹性可期-2021年年报及2022年一季报点评

2021年主营产品量价齐升,业绩大幅增长。2021年,受益于硅铁、PVC、煤炭等主营产品价格上涨,公司实现营业收入364.73亿元,同比+57.6％;实现归母净利润60.91亿元,同比+298.6％;实现毛利率35.7％,同比+4.0pcts;实现净利率22.5％,同比+13.8pcts。四季度单季实现营业收入122.41亿元,同比+65.7％,环比+26.5％;实现归母净利润23.79亿元,同比+314.5％,环比+11.1％;实现毛利率32.6％,同比-4.8pcts;实现净利率26.1％,同比+15.7pcts。

   一季度业绩同比维持高增,产品价格环比高位有所回落。2022年一季度,硅铁、PVC等产品价格相比2021年四季度高位出现回落,但仍处于历史相对高位水平。一季度公司实现营业收入95.64亿元,同比+41.5％,环比-21.9％;实现归母净利润13.43亿元,同比+94.5％,环比-43.6％;实现毛利率26.6％,同比-6.6pcts,环比-6.0pcts;实现净利率19.2％,同比+5.6pcts,环比-6.9pcts。我们看好年内随着国内稳增长政策落地叠加出口超预期,产品价格重回上升通道。

   看好年内硅铁价格高位,公司利润弹性可期。受地缘政治因素以及海外能源价格高位影响,海外硅铁价格大涨催化部分海外订单向国内转移,一季度国内硅铁出口19.4万吨,同比增长102.5％,看好年内硅铁出口量价齐升。同时在稳增长政策推动下,看好国内基建复苏拉动硅铁内需。供给端在"双碳"目标约束下,硅铁作为高耗能产品预计将长期受限,产能份额有望向头部高质量企业集中,看好年内硅铁产品价格。公司凭借能源一体化带来的成本优势,有望在硅铁价格高位预期下保持强盈利能力,利润弹性可期。

   PVC成本存在强支撑,公司能源一体化优势凸显。全球PVC产能以乙烯法为主导,在原油价格高位下,乙烯价格上涨有望推升全球PVC成本曲线。而国内产能以电石法为主,原料电石作为高耗能产品,新增产能严格受限,落后产能逐步出清,对PVC价格也形成有力支撑。在成本驱动价格上涨的预期下,公司凭借自产电石、自备电力、自有煤矿及未来自产兰炭等一体化优势,有望抵御成本波动风险,保持成本优势,高价格下盈利能力可期。

   风险因素:公司产品价格超预期下跌;原材料价格超预期上涨;煤矿生产安全风险;公司新增产能建设进度不及预期。

   投资建议:公司是国内电冶化工一体化龙头,具备完整的"煤炭-电-硅铁合金/氯碱化工"生产线,实现煤炭高比例自供、电力完全自备、原料部分自给的一体化模式。在当前全球能源价格高企背景下,公司冶金、氯碱等产品依托一体化优势,利润弹性可期。考虑到硅铁、PVC价格表现有望超预期,上调2022-2023年公司归母净利润预测至65/59亿元(原预测分别为55/58亿元),新增2024年归母净利润预测为59亿元,对应2022-2024年EPS预测分别为4.56/4.11/4.13元。参考硅铁及氯碱行业可比公司平均估值(2022年9xPE),维持目标价39元(对应2022年9xPE),维持"买入"评级。