大悦城(000031):毛利率高位回落,业绩边际改善-一季点评

事件描述

   2021Q1公司实现营收68.9亿(+26.2％),归母净利2.70亿(+42.0％),扣非后归母净利2.7亿(+37.7％),净利率7.1％(-1.4pct),归母净利率3.9％(+0.4pct)。

   事件评论

   毛利率高位回落,但营收增长及税费比率下降等因素助力归母净利高增。2021Q1公司营收同增26.2％,主因开发业务结算资源同比增长及持有物业运营收入增加。公司毛利率跟随行业趋势高位回落,2021Q1综合毛利率同降13.4pct至30.3％,虽毛利率明显下滑,但归母净利增速(+42.0％)仍高于营收增速(+26.2％),主因项目盈利能力下降后税金及附加税率同降5.5pct至4.9％,期间费用率同降3.6％至12.2％,所得税率同降4.6pct至45.2％,少数股东损益占比同降13.8pct至45.1％,税费比率及少数股东损益占比下降使得归母净利增速高于营收增速,且归母净利率同增0.4pct至3.9％。截至2021Q1表内预收账款合计397.3亿(较2020年底增长3.8％),预收账款/年化营收=99.6％,有效保障今年收入结算。

   克而瑞数据显示2021Q1销售积极,今年计划新开业6个商业项目。根据克而瑞数据显示,2021Q1公司销售额131.6亿(+93.5％),完成今年1000亿销售目标或存一定挑战,销售面积58.7万方(+196.5％),销售均价22419元/方(-34.7％),均价下降或与近年城市布局下沉策略一致。截至2020年末,公司土储总可售货值2460亿,可售周期3.5年,储备较丰厚。2020年公司已开业10大悦城+1春风里+1祥云小镇+3管理输出项目,可出租面积90.8万方(不含轻资产项目,+4.8万方),出租率93.9％(-3.1pct)。2020末公司在建拟建自持商业项目14个,预计2021年新开业6个,迎来商业项目集中开业期。

   负债结构优化,三条红线指标居于"黄档"。2021Q1公司有息负债724.9亿,较2020年底增长1.9％,短债占比23.5％,较2020年底下降2.3pct,负债结构优化。2021Q1公司净负债率85.4％(-20.5pct),现金短债比=1.9X(未剔除受限资金),剔除预收账款的资产负债率72.0％(-0.8pct),三条红线指标居于"黄档"。

   投资建议:2020年或为业绩底部阶段,关注后期业绩边际改善。2020年或为公司业绩底部阶段,后期随着持有物业租金提升、双平台模式下所拿优质地块进入结算,业绩或将迎来边际改善,但仍需警惕开发业务毛利率回落与计提资产减值准备的风险。预测2021-2023年归母净利16.4/19.9/22.8亿,2022-2023年业绩增速21.9％/14.4％,对应P/E为9.6/7.8/6.9X,给予"增持"评级。

   风险提示

   1.开发业务毛利率大幅下滑;

   2.计提大额资产减值损失;

   3.购物中心开业速度不及预期。