中粮糖业(600737):商誉减值暂时影响净利润,精炼糖产能提升助力业绩稳步上行-年报点评报告

事件:1)公司发布2020年年报,2020年实现总营收211.29亿元,同比增14.68％,归母净利润5.29亿元,同比降8.70％,扣非后归母净利润5.44亿元,同比增12.20％;2)公司发布2020年年度利润分配预案,拟向全体股东每10股派发现金红利人民币0.80元(含税)。

   营收端--炼糖开工率提升+产品端优化支持业绩稳步上行公司主营食糖与番茄加工两大业务。食糖业务:2020年实现营收192.99亿元(=贸易124.23/加工25.16/自产43.60亿元),贡献91％的总营收,实现毛利22.12亿元(=贸易11.29/加工4.13/自产6.70亿元),贡献80％的总毛利润。具体可分为三类,1)进口及港口精炼糖业务。原料环节,公司是我国食糖进口的主渠道及我国最大的食糖进口贸易商之一。生产环节,公司自有190万吨/年炼糖产能。公司炼糖开工率的不断提升+产品结构持续优化,为该业务业绩稳步增长提供了支撑;2)食糖贸销及仓储物流业务。公司食糖业务年经营量达300万吨以上,占全国消费总量的21％,且终端市场占比不断提高,同时托管运营分布在国内重要交通枢纽和主要食糖消费市场的22个食糖仓储库,总计200万吨库容;3)甘蔗制糖＆甜菜制糖业务。公司于国内运营13家制糖企业,年产糖70万吨,于海外澳大利亚运营Tully糖业,年产原糖30万吨;番茄加工业务:2020年实现营收15.77亿元,贡献7.5％的总营收,实现毛利5.05亿元,贡献18％的总毛利。公司旗下的中粮番茄是目前国内最大、世界第二的番茄加工企业,2020年鲜番茄加工量为165万吨,占中国加工总量的31％,占全球加工总量的5％。

   利润端--全年经营利润高增长,Q4资产减值产生暂时影响2020年,公司进行资产减值3.78亿元,较去年增3.41亿元,其主要由来自Tully糖厂的商誉减值1.85亿元,以及存货跌价损失1.58亿元构成。若不考虑商誉减值对利润端的影响,公司经营净利润约为7亿元,同比增幅约达23％。使用调整后的数据测算,2020年公司毛利率为13.05％,较去年同期增0.64pct,净利率为3.38％,较去年同期增0.06pct,公司盈利能力近年来持续恢复中。

   盈利预测＆投资建议:公司在基本面持续优化的基础上,受益国内糖缺口持续需要进口糖补充,糖价上行将对公司业绩带来良好弹性。由于公司于2020年年报中提及2021年经营目标预算为营业收入215亿元,利润总额8.50亿元,我们下调盈利预测,预计2021-2023年公司实现营收218.29/242.55/267.59亿元(21-22年前值为234.84/280.33亿元),实现净利润9.46/12.48/15.00亿元(21-22年前值为14.75/20.88亿元),对应EPS0.44/0.58/0.70元/股(21-22年前值为0.69/0.98元/股)。维持"买入"评级。

   风险提示:政策变化风险、糖价波动风险、汇率变化风险、原料供应风险