三维股份(603033):轨枕龙头受益新基建,区域扩张助力跨越发展-年度点评

事件:公司发布2019年报和2020年一季报。2019年实现营业收入17.5亿元,同比增60.6％；实现归母公司净利润2.2亿元,同比增172％；2020年一季度实现收入2.4亿,同比下降32％,归母净利润0.18亿,同比下降60％。

   广西三维并表驱动业绩高增,轨道板、扣配件等新产品拓展效果良好:公司全年营收增长60％,主要受到广西三维收购完成并表效应的影响。分母子公司来看,母公司浙江三维收入11.85亿元,同比增长9％,其中输送带业务受益景气回暖,销量保持快速增长,销售收入同比增长15％,橡胶V带业务销量有所下滑,收入同比下降7.7％；期内母公司毛利率25.3％,同比提升了2.4个百分点,预计主要受益于原材料成本下降；子公司(主要为广西三维)实现收入5.6亿元,轨枕业务保持快速拓展趋势,扣配件和轨道板业务收入和占比提升明显；子公司毛利率50.3％,环比三季报有所降低,预计主要受到毛利率相对较低的轨道板占比提升的影响；全年母公司净利润1.39亿元,其中收到子公司广西三维分红产生的投资收益约3000万元,剔除这部分影响,预计母公司净利润约1.1万元,同比增长超过20％,简单计算子公司合计净利润约1.1亿元,其中轨道交通业务开展主体的广西三维净利润约1.2亿元、广东三维净利润0.43亿元,部分子公司因业务尚处于准备阶段存在亏损情况。

   经营性现金流净流入1.5亿元,同比改善明显:公司期内经营性现金流净额为1.5亿元,较上年改善明显,期内收现比79％,较上年同期有明显提升,其中母公司经营性现金流净流入1亿,较上年同期有明显改善。公司期末应收账款和票据总额8.8亿元,主要受到广西三维并表的影响,广西三维客户主要集中在轨道交通领域,如中铁总公司及旗下子公司,以及地铁承建方等,一般会对供应商给予一定账期,导致应收账款占比较高,但客户信誉良好、综合实力较强,发生坏账损失的概率较小。

   环比三季报来看,应收账款和票据总额基本持平。

   投资建议:民营轨枕龙头受益轨交新基建,区域扩张助力快速成长。稳增长目标下逆周期调控加码,新基建成为重要投资方向,城市高铁和轨交建设是新基建涉及七大领域之一。全国铁路和高铁新增里程稳步提升,尤其是在中西部区域,高铁建设增长较快,在城市群内部,城轨、地铁的建设需求旺盛。轨枕作为铁路和轨交建设基础构件且用于施工早周期,有望率先受益。公司作为民营轨枕龙头,发挥民营企业效率优势,打造了产品质量、生产成本上的领先优势；已提前布局浙江、广东、成都、云南建设新产能,新扩张区域内高铁＆轨交轨枕需求旺盛,且区域内无有力竞争对手。目前公司在手订单充足,随着新产能投产和订单执行落地,有望实现快速发展。我们预计公司2020-2022年归母净利润分别为4.02、6.02和8.44亿元,对应EPS分别1.32、1.98、2.77元,对应PE分别为22、15、11倍；维持“买入”评级。

   风险提示:原材料价格波动风险、下游行业周期性波动的风险、高铁及城市轨道建设不及预期风险、商誉减值风险