长江电力(600900):2502业绩稳健增长,拟出资建设葛洲坝航运扩能工程-2025年半年度业绩快报点评

#核心观点

   事件:公司发布2025年半年度业绩快报。25H1实现营收365.87亿元,同比+5.02％;实现归母净利润129.84亿元(扣非131.18亿元),同比+14.22％(扣非同比+15.37％)。25Q2,公司实现营收195.72亿元,同比+2.04％;实现归母净利润78.03亿元(扣非78.85亿元),同比+5.45％(扣非同比+6.69％)。

   三峡来水转枯,公司2502电量微增。25H1,乌东德水库来水总量约399.64亿立方米,较上年同期偏丰9.01％(vs.25Q1较上年同期偏丰12.50％);三峡水库来水总量约1355.32亿立方米,较上年同期偏枯8.39％(vs.25Q1较上年同期偏丰11.56％)。受此影响,25Q2公司境内六座梯级电站实现发电量689.77亿kwh,同比小幅增长1.63％;其中金沙江四座电站实现发电量448.41亿kwh,同比增长10.66％;长江两座电站实现发电量241.35亿kwh,同比减少11.76％。考虑到不同电站电量表现存在分化,我们预计电量结构性因素带来的电价变化或是公司25Q2营收增速优于电量增速的原因之一。

   拟出资建设葛洲坝航运扩能工程,出资金额预计为266亿元。公司拟投资建设葛洲坝航运扩能工程,出资金额约为266亿元(可研估算),项目总工期91个月(含筹建期12个月)。项目建成后,葛洲坝枢纽将形成四线船闸格局,有望改善目前船舶积压和拥堵现象。从对公司发电业务的影响来看,收入维度,该项目建设1)有利于公司在调度、市场、资源获取等方面进一步争取国家政策支持,提升水资源利用效率,增加梯级电站的发电效益;2)有利于降低船舶通航需求对发电调度的制约;3)有利于推动实施葛洲坝电站扩机项目,提升葛洲坝电站的发电能力。成本维度,葛洲坝船闸大修更新改造费用在电力生产成本中列支,葛洲坝现有三号船闸资产属于公司,此次扩能工程是对现有资产的改扩建,改扩建后的船闸资产仍属于公司。

   25E股息率与十年国债收益率利差达2020年以来高位,公司配置价值凸显。我们基于25年盈利预测,在假设70％的现金分红比例条件下,测算公司股息率为3.40％(基于2025/7/30股价),较十年期国债收益率1.73％的利差达到167bp,处于2020年以来95％分位数的水平,配置价值凸显。

   #盈利预测与评级

   投资建议:我们维持此前盈利预测不变,预计公司2025-2027年将分别实现归母净利润341、358、368亿元,对应PE20.58x、19.63x、19.07x,维持"推荐"评级。

   #风险提示

   风险提示:来水波动的风险;电价波动的风险等。