大华股份(002236):现金流创历史新高,国内需求仍然承压

# 核心观点

   大华股份发布2024年年度报告,营业收入为321.81亿元,同比减少0.12％。归母净利润为29.06亿元,同比减少60.53％。扣非净利润为23.47亿元,同比减少20.74％。

   利润处于此前预告区间中值。此前预告扣非净利润22.7-24.97亿元,实际处于预告中值。

   全年收入同比减少0.12％,符合此前市场预期。

   国内各项业务仍然承压,海外收入维持稳定增长。国内业务整体收入下滑6％,其中2G收入下滑6.4％,其他(SMB和2C)业务受宏观经济影响最大,下滑10％;2B业务进入制造、能源等行业,体现出一定韧性,收入下滑4％。海外业务保持稳定增长,收入提升6.3％。

   公司的敏捷供应链服务体系模式在"一带一路"沿线国家取得成效,并复制至新兴市场会计准则变更和竞争加剧对毛利率产生较大影响。公司全年毛利率38.84％同比下滑2.8pct。我们预计主要由于2024年后国内竞争激烈导致高毛利项目减少。同时由于会计准则变更,1.3亿质保金额由销售费用变更为营业成本,使得毛利率下滑0.4pct。

   加强回款管理,全年销售现金流创历史新高。公司全年销售商品、提供劳务收到的现金达到347亿,创历史新高。逆势加大研发投入。公司2025年销售、管理、研发费用率分别为16.06％/3.55％13.09％,同比分别变动-0.37％/-0.36％/0.78％。2024年底研发人员同比增长2.56％,多维感知、AI大模型、数据智能等方向研发继续扩大。

   星汉大模型在部分行业进入核心业务,期待25年后兑现在收入端。2023年公司推出以视觉为核心的多模态大模型星汉大模型,2024年在部分行业,大模型已经深入核心业务。

   同时2024年星汉大模型完成了国产化适配芯片迁移工作。

   发布大华神算一体机产品。大华一体机可用于图像识别、视频分析和行为预测等,算法货架包括能源安全、电力、煤矿、应急管控等行业,快速响应边缘场景的碎片化需求。我们预计2025年后一体机将在行业客户中加速销售。

   # 盈利预测与评级

   维持"增持"评级。考虑到国内2G预算复苏低于我们此前预测,小幅下调2025-2026年收入预测为340.13、371.15亿元,原预测为361.3、403.78亿元,新增2027年收入预测为415.35亿元。相应小幅下调2025-2026年利润预测为33.77、36.69亿元,原预测为39.17、42.81亿元,新增2025年利润预测为41.79亿元。考虑到公司在2B和海外市场韧性、以及中国视觉市场的领军地位,维持"增持"评级。对应2025年17倍PE。

   # 风险提示

   管理能否继续优化,继续碎片化下沉/2B业务拓展时,面临复杂局势。