中芯国际(688981):高强度开支持续,半导体基石迎接新一轮增长

# 核心观点

   事件:公司发布2024年报,24Q4单季度实现营业收入159.17亿元,同比增长31％,毛利率21.1％。2024年全年营收577.96亿元,同比增长27.7％,归母净利润36.99亿元,同比下滑23.3％;扣非净利润为26.45亿元,同比下滑19.1％。

   投资要点:24Q4稼动率维持高位,ASP连续第二个季度大幅回升。根据港股公告,公司24Q4整体稼动率85.5％,相较24Q3下降4.9pct,晶圆交付量1991.8K,QoQ-6.1％,YoY+18.9％,平均销售单价因产品组合变动提升8.3％为1108美元/片。2024年公司出货总量超过800万片,年平均产能利用率为85.6％。公司折合8寸晶圆月产能从24Q3的884.25K/M继续提升至24Q4的947.625K/M,单四季度增加折合约28K/M的12寸产能,促进公司产品结构进一步优化,平均销售单价上升。

   消费电子持续景气,电脑与平板占比提升。根据公告,24Q4分下游来看,智能手机收入占比24.2％,QoQ-0.7pct;电脑与平板收入占比19.1％,QoQ+2.7pct;消费电子收入占比40.2％,QoQ-2.4pct;互联与可穿戴收入占比8.3％,QoQ+0.1pct;工业与汽车收入占比8.2％,QoQ+0.3pct。分地区,中国区收入占比89.1％,QoQ+2.7pct,美国区8.9％,QoQ-1.7pct,欧亚区2％,QoQ-1pct。美国客户占比下降较快主要因部分海外客户在Q2建立库存,因此提前进行一定程度的拉货。按晶圆结构来看,公司8寸晶圆销售收入占比19.4％(QoQ-2.1pct),12寸晶圆收入占比为80.6％(QoQ+2.1pct),我们判断公司单价提升较大也与ASP较高的12寸晶圆收入比例提升有关。

   一季度指引积极,维持高强度资本开支。根据港股公告,公司25Q1指引销售收入23.4-23.8亿美金,QoQ+6％～+8％;毛利率约19-21％之间,2025年销售收入增速高于可比公司平均值。2024年公司资本开支为73.3亿美元,指引2025年资本开支与2024年大致持平。

   营收规模已位列全球第二。从营收规模来看,中芯国际在2024年超过联电和格芯成为仅次于台积电的晶圆代工厂,全球市占率提升0.19pct至6.22％,营收增速也在全球前十大晶圆厂里位于前列。根据年报,截止2024年底公司在建工程为882.75亿,2025年在持续高强度资本开支下先进工艺产能有望加速扩张,实现超过同业的营收增速增长。

   # 盈利预测与评级

   调整盈利预测,维持"买入"评级。根据公司年报业绩及股本变化,我们调整公司2025-2026年的归母净利润预测为58.24/68.12亿元(原60.55/75.44亿),并新增2027年预测76.91亿,对应2025-2027年A股股价PE为127/108/96X,公司的先进制程溢价持续,维持"买入"评级。

   # 风险提示

   下游需求不及预期;先进制程研发不及预期;产能释放节奏不及预期。