比亚迪(002594):2024盈利扎实,2025还看智能、海外及高端

# 核心观点

   事件:公司于2025年3月25日公布财报。2024年,公司实现总营业收入7771.亿元,同比+29.02％;实现归母净利润402.5亿元,同比+34％。营收、盈利均符合预期。

   收入及盈利水平符合预期。2024年汽车及相关产品的收入6173.82亿元人民币,同比+27.7％;手机部件、组装及其他产品的收入为1596.1亿元人民币,同比+34.6％。其中24Q4剔除比亚迪电子收入影响,单车ASP14.4万,环比+5000元。Q4比亚迪电子权益后利润7.9亿元,同比+20.6％,车和其他业务贡献142亿元,对应单车净利润9300,与Q3持平,略好于去年同期。

   造成季度单车盈利波动的主要是研发费用新增,同时会计规则变更暂时影响表观毛利率。

   24Q4由于更改会计准则,将原列示于"销售费用"的保证类质量保证改为列示于"营业成本",相应追溯调整财务报表比较数据。这个调整(大约占总收入的1.6％)集中在4季度体现。如果还原,Q4毛利率为21.5％,同环比基本持平。Q4研发费用199亿元是影响Q4单车净利的重要因素,但实际趋势上与23Q4类似。

   海外、高端化、智能化,三驾马车驱动公司发展。24Q4出口11.9万台,同比+22.7％;

   高端品牌销量6.27万辆,同/环比增幅均超过40％。今年腾势N9订单起步较好,后续有望带动整个腾势品牌势能。同时智能平价让公司技术含金量进一步提升,后续我们将能看到自研城市NOA的表现。而出海则是出口+海外产能并行,近期定增的参与方中便有着众多海外资本参与。因此我们认为智能化作为估值的底座,起到销量的守门员角色;而高端化和海外市场则是能进一步让比亚迪估值再上台阶的重要驱动因素。

   # 盈利预测与评级

   头部企业将进一步向前迈进,在未来的3年时间里,全球化布局让我们有机会看到一个中国的丰田。我们看好快速变革下仍能持续迭代能力的公司,可能走到这场大变局的终点。考虑到单车ASP增速放缓,小幅下调2025-26年收入从10281/11946亿至9808/11475亿,但出口拉动的盈利让我们小幅上调当年归母净利由534/581亿至543/636亿。同时新增2027年营收预测13305亿,归母净利为755亿,对应当前估值21/18/15倍,维持增持评级。

   # 风险提示

   核心假设风险:海外政策不确定性,宏观经济波动,原材料价格上涨,竞争格局恶化