太阳纸业(002078):毛利率周期波动,产能持续稳步扩充-2024年三季报点评

业绩摘要:2024前三季度公司实现营收309.8亿元,同比+6.1％;实现归母净利润24.6亿元,同比+15.1％;实现扣非净利润26亿元,同比+24.3％。Q3公司实现营收104.5亿元,同比+6％;实现归母净利润7亿元,同比-20.8％;实现扣非后归母净利润7.7亿元,同比-10.7％。推测营收增长主要得益于公司产能扩张后销量的持续增长,南宁基地年产30万吨生活用纸(一期)项目在今年三季度陆续进入试产阶段。

   Q3毛利率周期波动,受浆价纸价影响。24年前三季度公司整体毛利率为16.4％,同比+0.9pp,单Q3毛利率为14％,同比-2.8pp。Q3毛利率下滑推测主要系高价木浆入库,原材料库存成本上涨,叠加行业需求偏弱、市场竞争加剧导致文化纸价格下行。24年Q3针叶浆吨均价为765美元,同比+91.7元,环比-41.7美元;阔叶浆吨均价为590美元,同比+226.7元,环比-150美元。Q3双胶纸吨均价5497.6元,同比-273.81元,环比-440.5元,铜版纸吨均价为5728.6元,同比-131元,环比-260元,纸价下行压力较大。另一方面,受下游行业需求较强影响,溶解浆价格持续上行,公司通过优化生产采购安排,控制成本,预计Q3溶解浆产品盈利提升。受益于美废价格回落,预计箱板纸与废纸价差相对稳定,公司通过优化箱板纸产品结构,提升高端箱板纸占比,预计箱板纸产品盈利提升。

   费用率降低,彰显经营管理韧性。费用率方面,前三季度公司总费用率为6.4％,同比-1.1pp,其中销售费用率/管理费用率/财务费用率/研发费用率分别为0.4％/2.4％/1.7％/2％,同比+0.1pp/-0.1pp/-0.5pp/-0.6pp。单Q3费用率为5.6％,同比-1.3pp,其中销售费用率/管理费用率/财务费用率/研发费用率分别为0.4％/2.3％/1.2％/1.7％,同比+0.1pp/-0.01pp/-0.5pp/-0.8pp。费用管控措施见成效。Q3清理了六景公司原动力车间相关机器设备等固定资产,预计减少公司Q3利润约9860万元。综合来看,前三季度公司净利率为7.9％,同比+0.6pp;Q3净利率为6.7％,同比-2.3pp。

   产能规模有序扩张,进一步丰富产品结构。24年三季度末在建工程总计25.2亿,比2023年末同比+339.1％,主要系山东和广西基地的建设项目。山东方面,颜店厂区建设年产3.7万吨特种纸基新材料项目(预计在2025H1试产)、14万吨特种纸项目(二期);兖州厂区溶解浆生产线搬迁改造至广西基地(预计2025Q2完成)。广西方面,南宁项目(一期)建设120吨高档包装纸生产线(预计在25Q4试产)、50万吨本色化学木浆生产线,技术改造原年产15万吨漂白化学木浆生产线。南宁林浆纸一体化技改及配套产业园(二期)项目将建设年产40万吨特种纸生产线、年产35万吨漂白化学木浆生产线、年产15万吨机械木浆生产线及相关配套设施,预计将在2025年年底前陆续进入试产阶段。

   盈利预测与投资建议。预计2024-2026年EPS分别为1.14元、1.35元、1.48元,对应PE分别为12倍、10倍、9倍。考虑到公司龙头地位稳固,林浆纸一体化成本优势明显,维持"买入"评级。

   风险提示:原材料价格大幅波动的风险;纸价出现大幅波动的风险;新产能投产不及预期的风险。