金隅集团(601992):水泥业务盈利修复,3Q24减值压力缓和

1-3Q24业绩低于我们预期公司公布1-3Q24业绩:营收770.4亿元,同比+6％,归母净利润-4.37亿元,去年同期为0.11亿元。其中3Q24营收314.7亿元,同比+34％,归母净利润3.70亿元,去年同期为-3.99亿元。公司1-3Q24业绩低于我们预期,主要系毛利率压力超预期。

   单季度收入提速,毛利率同比表现稳健。公司3Q24单季度营收同比+34％,毛利率约10％,同比基本持平。费用率有效管控,减值大额转回。

   3Q24公司销售/管理/研发/财务费用率分别同比-1.1ppt/-0.3ppt/-0.1ppt/-1.1ppt,伴随收入规模扩张,费用率管控较好,对营业利润率形成正向支撑。3Q24公司信用减值损失转回约6.70亿元,对净利润表现形成支撑,主要系收回以前年度计提减值的应收账款。我们认为公司信用减值压力或逐步缓和。现金流存较大压力。前三季度公司经营性净现金流-94.6亿元,同比多流出184.5亿元,主要系市场下行,需求整体趋弱,公司经营流入同比减少。水泥业务:前三季度水泥及熟料销量6,227万吨,同比下降13.6％;综合售价245元/吨,同比-19元/吨;吨毛利36元/吨,同比+6元/吨。地产业务:前三季度地产开发业务实现结转收入191.4亿元,同比增长78％;结转面积60万平米,同比减少4％。结转毛利率3.4％,同比下降5.9个百分点。合同签约额70.5亿元,同比下降60％;合同签约面积40.5万平米,同比减少49％。

   发展趋势水泥业务盈利有望修复。今年以来,通过有效的错峰减产和行业自律,公司水泥业务主要的经营区域华北、东北市场的价格均有较大幅度的恢复,带动了公司盈利的好转。展望未来,我们认为随着北方进入冬季错峰生产,供给端进一步减量有助于维护价格平稳,2025年若公司核心经营区域继续保持较好的市场秩序,可能存在进一步的价格恢复空间和公司盈利修复空间。

   盈利预测与估值由于下调毛利率假设,我们下调2024E归母净利润25.7％至6.50亿元,引入2025E归母净利润7.40亿元,当前A股股价对应2024/25E30x/27xP/E,H股股价对应2024/25E12x/10xP/E。我们维持公司A/H股跑赢行业评级,下调公司A股目标价25％至2.1元,对应2024/25E35x/30xP/E,隐含14％的上行空间;考虑到市场预期修复背景下公司当前H股P/E具备安全边际,我们仅下调公司H股目标价15％至0.90港币,对应2024/25E13x/11xP/E,隐含13％的上行空间。

   风险行业价格竞争加剧,地产业务收入结转不及预期。