明阳电气(301291):深耕新能源变电,海风起量,并牟定出海及电网-深度研究

公司深耕新能源及新基建变电环节,有望实现三步走。公司专注于新能源、新型基础设施等领域的输配电及控制设备研发、生产和销售,其主要产品包括箱式变电站、成套开关设备和变压器等,公司产品主要应用于新能源(含风能、太阳能、储能)、新型基础设施(含数据中心、智能电网)等领域。公司发展有望实现三步走,第一步稳定并拓宽新能源发电市场份额,第二步海风建设起量,高毛利收入占比提升,业绩有望高增,第三步布局海外市场及国内电网渠道。

   第一步,公司新能源发电市场份额稳定,客户集中度高,有望再提升份额。2022年变压器及箱式变电站在风电、光伏领域分别占有约27.25％、15.20％市场份额,位于行业前列。公司新能源客户集中度高、渠道优势足,2022年,新能源领域前五客户的销售占比为53％。公司主要客户包括"五大六小"发电集团、能源方案服务商(阳光电源、明阳智能、上能电气、禾望电气)等。随着新能源装机高企,公司有望稳定并拓宽新能源发电市场份额,实现新能源业务的高增。

   第二步,国内海风建设起量,业绩有望高增。海上特种变压器国产品牌的市场竞争程度较低,主要仍由ABB、西门子、SGB等国际品牌占据主导地位,2021年外资市占率为90％、明阳电气6％。公司研发的海上风电专用干式变压器、海上风电充气式中压环网柜技术达到国际先进水平。大容量海上风电升压变压器、海上风电充气式中压环网柜作为海上风电并网关键设备,已成功打破外资品牌的垄断,获取批量订单,为我国海上风电行业发展提供有力的保障。随着海上风电需求起量,公司有望在海风领域大力发展,实现海上风电业务高增。

   第三步,公司当下布局海外市场及国内电网渠道,公司业绩迎来下一增长极。全球电网持续加大投资,据IEA数据,2024年全球电网投资增速达6.42％,其中北美投资超千亿美元达1140亿美元。随着全球未来随着新能源发电的不断建设、汽车电动化趋势提升,老旧电网的升级换代,变压器市场呈现持续增长的趋势,公司海外收入有望大幅提升。国内电网市场受益新能源建设、配网升级改造等,变压器需求稳增,公司产品不断突破高电压等级,适配电网需求,随着电网建设持续加大,公司电网业务有望高增。

   盈利预测:公司主营产品为新能源发电侧变压器,正布局出海及电网发展。我们预计公司2024-2026年实现营收63.34/85.67/101.02亿元,同比+28％/35％/18％,实现归母净利润6.48/8.73/10.67亿元,同比+30％/35％/22％。2024-2026年公司PE估值18.6x/13.8x/11.3x,首次覆盖,给予"买入"评级。

   风险提示:新能源发电建设不及预期、竞争加剧风险、海外市场及国内电网市场拓展不及预期、测算风险、数据滞后性的风险。