妙可蓝多(600882):并表蒙牛奶酪业务,期待协同效应-季报点评

公司发布三季报:24Q1-3收入/归母净利35.9/0.9亿,同比-9.4％/+571.7％;对应24Q3收入12.2亿,同比-6.7％,归母净利0.1亿,同比扭亏为盈(以上均采用去年同期调整后口径)。收入端,7.1日起蒙牛奶酪有限责任公司正式纳入公司合并范围,贡献收入增量,24Q3公司内生奶酪业务实现正增;利润端,24Q3毛利率同比-3.2pct,主要系并表的蒙牛奶酪业务毛利率偏低,24Q3销售/管理费用率同比-5.0/-0.4pct,最终归母净利率同比基本持平。公司强化产品功能属性并持续优化C端产品矩阵,坚持高品质定位,蒙牛奶酪业务并表后、协同效应有望发挥,期待公司经营环比改善,维持"增持"。24Q3蒙牛奶酪业务并表,内生部分产品创新驱动增长,持续推进渠道精耕分业务看,24Q3奶酪/贸易/液态奶业务实现营收9.5/1.4/1.0亿,同比+23.5％/-9.6％/+18.2％,24Q3蒙牛奶酪业务并表,贡献收入增量,且蒙牛奶酪业务以B端销售为主,与公司内生业务形成互补。公司内生业务中,产品端,公司在夯实奶酪棒大单品的同时,积极推出花酪棒、鳕鱼奶酪条、手撕奶酪等奶酪零食单品,扩充产品矩阵;渠道端,公司对经销商实行分级管理,优化经销商布局,截至24Q3末,公司拥有经销商7648家(24Q3净增348家),其中北区/中区/南区各拥有经销商3445/2328/1875家(24Q3净增158/108/82家)。24Q3贸 易业务与液态奶业务均较上半年环比改善。24Q3毛利率同比-3.2pct、归母净利率同比基本持平24Q1-3毛利率同比-1.7pct至28.9％,24Q3毛利率同比-3.2pct,主要系并表的蒙牛奶酪业务毛利率偏低;24Q1-3销售费用率同比-4.7pct至19.2％,24Q3同比-5.0pct;24Q1-3管理费用率同比-0.3pct至5.4％,24Q3同比-0.4pct;最终24Q1-3归母净利率同比+1.3pct至2.4％(24Q3归母净利率0.5％,同比基本持平)。我们采用去年同期的调整后进行可比口径计算:24Q1-3毛利率同比+3.8pct至28.9％,销售费用率同比-1.1pct至19.2％,管理费用率同比+0.4pct至5.4％;最终24Q1-3归母净利率同比+2.0pct至2.4％、扣非净利率同比+1.8pct至1.7％。

   期待公司经营改善,维持"增持"评级蒙牛奶酪业务24Q3仍处于亏损状态、后续有望逐步实现盈利,与公司发挥协同效应,叠加考虑24年蒙牛奶酪业务并表产生一次性整合费用,我们下调24年利润预测、上调25-26年预测,预计24-26年EPS0.22/0.39/0.46元(前值0.32/0.37/0.45元),参考可比公司25年平均PE22x(Wind一致预期),其24-25年净利CAGR(78％)高于可比公司均值(51％),给予其25年46xPE,目标价17.94元(前次14.46元),维持"增持"评级。

   风险提示:行业竞争加剧,宏观经济表现不及预期,食品安全问题。