凯盛新能(600876):Q3亏损扩大,关注存货压力-季报点评

公司公布三季度业绩:Q3收入7.2亿元,同/环比-63.3％/-53.4％;归母净利-1.9亿元,亏损环比Q2扩大1.5亿元;前三季度公司实现收入37.0亿元,同比-21.9％;归母净利-2.5亿元,同比-4.5亿元,公司单三季度业绩好于我们预期(-2.5亿元),或因冷修减产导致亏损规模缩小。考虑光伏玻璃价格持续下跌盈利压力仍较大,关注供给端收缩等积极信号,维持"增持"。Q3光伏玻璃量价齐跌,单季度毛利率同环比转负24Q3公司收入同比-63.3％,除了光伏玻璃价格下跌,我们预计还受公司产线冷修及减产影响导致销量同环比下滑。24年前三季度公司毛利率2.0％,同比-9.5pct,Q3为-18.8％,同/环比-31.5/-24.7pct,2016年以来首次出现单季度负毛利率。据卓创资讯,截至10月24日全国2.0mm镀膜光伏玻璃均价12.3元/平米,周环比-0.8％,考虑当前供给相对过剩库存仍处在高位,光伏玻璃价格仍未止跌,我们预计Q4公司毛利率或仍将继续承压。前三季度各项费用率同比均提升,存货相比Q2末显著增长24年前三季度公司期间费用率9.4％,同比+1.7pct,其中销售/管理/研发/财务费用率分别为0.4％/2.9％/4.3％/1.8％,同比+0.01/+0.6/+0.6/+0.5pct。24年前三季度公司经营性净现金流-0.8亿元,同比+0.2亿元。截至Q3末公司存货12.5亿元,相比Q2末+35.3％,主要系产销率下降,我们 认为若光伏玻璃价格持续下滑,后续需关注存货减值对公司利润的影响。7月以来行业在产产能持续减少,期待冷修后生产效率提升据卓创资讯,预计10月底国内光伏玻璃日熔量为10.2万t/d,同比+7.4％,月环比-2.3％,7月以来在产产能持续下降。今年以来公司陆续冷修宜兴及合肥多条产线,在行业亏损期率先冷修高成本产能一方面有助于缩小亏损规模,另一方面有望在行业回暖时期提前具备点火复产条件,期待产线技改冷修后公司生产效率及成本改善。

   盈利预测与估值考虑供需失衡及库存高企,光伏玻璃价格下滑,我们下调公司24-26年EPS至-0.60/0.11/0.45元(前值-0.32/0.12/0.52元),BPS为6.57/6.68/7.13元,可比公司A/H股25年PB均值为1.7/1.1x,考虑公司率先冷修减产短期亏损规模或收窄,且技改冷修后公司生产效率及成本有望改善,给予A股25年1.9xPB,目标价12.69元(前值9.59元);考虑港股市场流动性折价且对短期业绩更为关注,给予H股25年0.8xPB,目标价5.81港元(前值4.49港元),均维持"增持"。

   风险提示:光伏装机需求低于预期,产能投放整合缓慢,盈利提升不及预期。