泸州老窖(000568):Q3降速舒压,坚持长期主义-2024年三季报点评

事件:公司于10月30日发布2024年三季报,24年Q1-3公司累计实现营收/归母净利润/扣非后归母净利润243.04/115.93/115.64亿元,同比+10.76％/+9.72％/+10.24％。其中单24Q3实现营收/归母净利润/扣非后归母净利润73.99/35.66/35.70亿元,同比+0.67％/+2.58％/+3.52％。截至24Q3期末合同负债26.54亿元,较23年末减少0.19亿元,单Q3期内环比减少0.62亿元。用"单季度营收+Δ合同负债"核算真实营收,以抵消公司因订单确认、发货节奏等因素带来的营收扰动,24Q3真实营收242.85亿元,同比+8.72％,快于同期营收增速,反映出经销商打款意愿强,对品牌认可度高。

   坚持"双品牌、三品系、大单品"的品牌策略,数字化转型推动生产、营销、管理多环节效率提升。产品方面:高度国窖西南核心区域保持高占有;低度国窖顺应年轻群体低度化饮酒趋势,在华北、环太湖等低度市场发展势头良好,具备较大弹性;腰部产品60版特曲通过前期团购渠道运作培育了良好的消费者基础,年内已在川渝、河北等老窖核心市场线下全渠道导入,导入初期渠道利润充足,有望成为新增长极;老字号特曲在近两年调整到位后也进入规模增量阶段,长期趋势向好;窖龄系列整体表现平稳。整体看年内库存有效消化,渠道恢复良性。渠道方面:公司对终端网点扩维加密,并通过"五码合一"的营销体系数字化改革,一方面精准锁定消费者画像,增强消费者互动,另一方面实时掌握开瓶动销数据以精准投放费用,动态调节渠道利润分配,增强渠道掌控力和管理效率。

   数字化营销改革提升费效,税金压制净利率水平。毛利率方面:24Q1-3/24Q3分别为88.43％/88.12％,同比-0.01/-0.52pcts,毛利率下行或系产品结构下移所致;费用率方面:24Q1-3/24Q3销售费用率10.29％/11.76％,同比-0.68/-1.07pcts,公司一方面加强内部管理,同时数字化营销体系提高了费用的精准度,费效比提升显著。24Q1-3/24Q3管理费用率3.15％/3.54％,同比-0.69/-0.58pcts。管理费用率下行趋势延续。24Q1-3/24Q3税金及附加/营收同比+0.86pcts/保持不变,费用率整体保持平稳,税金占比提升对利润率水平有所压制;归母净利率:24Q1-3/24Q3分别为47.70％/48.19％,同比-0.45/+0.90pcts;现金流方面:24Q3销售收现81.07亿元,同比-19.42％,24Q3经营性现金流量净额42.40亿元,同比+24.52％。

   投资建议:行业收缩期,公司坚持长期主义的良性发展,预计公司24-26年分别实现营业收入329/349/369亿元,同比+8.8％/+6.0％/+5.8％,归母净利润143/152/161亿元,同比+8.2％/+5.8％/+5.8％,当前股价对应PE分别为14/13/12倍,维持"推荐"评级。

   风险提示:税收等产业政策调整的不确定性风险;千元价格带竞争加剧;供需不均衡导致的批发价格波动风险;食品安全风险等。