水羊股份(300740):Q3品牌调整下业绩承压,关注后续高端化进展

3Q24业绩低于我们预期公司公布1-3Q24业绩:收入30.45亿元,同比-9.8％;归母净利润0.94亿元,同比-47.6％;扣非净利润1.08亿元,同比-44.8％。分季度看,Q1/Q2/Q3收入同比分别-1.4％/+1.4％/-30.9％,归母净利润同比分别-23.3％/-27.2％/-130.4％,扣非净利润同比分别+44.7％/-40.3％/-124.4％。

   Q3业绩低于我们预期,主因公司自有品牌及代理业务均处于调整阶段,叠加御泥坊品牌线下渠道清退带来的一次性亏损增加。

   发展趋势1、Q3伊菲丹实现较快增长,其他自有品牌及代理业务调整导致收入承压。Q3公司收入7.5亿元,同比-30.9％,分业务看:①自有品牌:我们预计Q3收入整体同比下滑,其中,伊菲丹产品矩阵拓展和渠道扩张顺利推进,带动收入实现同比较快增长;御泥坊主动清退线下渠道,大水滴、小迷糊、VAA等小品牌主动缩减投放,收入体量有所下滑。②代理业务:我们预计Q3收入同比下滑,其中强生相关业务调整继续推进,收入跌幅环比1H24有所收窄,非强生业务公司主动优化合作品牌结构,持续完善护肤、彩妆、个护、香水、健康食品品类的品牌矩阵布局。

   2、业务结构变化带动Q3毛利率同比显著提升,前置营销投放、渠道调整等导致净利率同比下降。Q3毛利率同比+7.7ppt至68.0％,主因自有品牌中高毛利率的伊菲丹及PA品牌收入占比提升,叠加代理业务中强生相关业务占比下降;费用端,Q3销售费率同比+8.2ppt至57.4％,主因收入规模收缩,叠加双11大促的前置营销投放;管理、研发、财务费率同比分别+3.7ppt/+1.7ppt/+0.1ppt至5.2％/3.4％/2.1％。最终Q3净利率/扣非净利率同比分别-5.0ppt/-5.9ppt至-1.5％/-1.5％。

   3、收购美国高奢护肤品牌RV,关注后续高端化、全球化进展。展望后续,公司依托自有品牌+代理品牌双业务战略,聚焦高端化及全球化发展。

   近期公司宣布收购美国高奢护肤品牌RV,我们认为后续公司有望依托全球供应链的协同复用,赋能美国品牌业务,并结合RV的美国独立站及水羊的电商运营能力,发展美国电商业务,且拓展品牌在中国地区的业务发展。此外,公司现有高端品牌伊菲丹及PA增长趋势良好,产品线持续丰富,线上、线下全渠道拓展顺利推进,我们认为后续业绩贡献提升有望进一步优化公司盈利结构、提振估值水平。关注后续品牌升级及经营改善进展。

   盈利预测与估值基于公司业务尚处调整阶段,下调24-25年净利润预测27％/16％至2.2/3.0亿元,当前股价对应24-25年24/17xP/E。维持跑赢行业评级,综合考虑盈利预测调整及公司品牌高端化有望提振中长期盈利水平,下调目标价7％至16.5元,对应24-25年29/21xP/E,有23％的上行空间。

   风险行业竞争加剧,原材料价格波动风险,自主品牌和新品表现不及预期。