大华股份(002236):国内需求复苏进度略迟于预期,期待Q4后拐点-三季点评

大华股份公布2024三季报。前三季度实现营收224.50亿元,同比增长0.77％;实现归母净利润25.45亿元,同比下降1.74％。

   收入略低于市场预期,预测主要由于国内复苏延后。单Q3公司实现营收75.83亿元,同比微降0.80％,此前市场预期0-5％左右增长,实际略低于预期。实现归母净利润7.35亿元,同比增长19.75％,市场预期20％左右增长,符合预期。我们认为收入低于预期主要由于:1)政府业务端,2024年后地方政府投资谨慎、传统行业需求放缓的现象较为明显,预计Q3延续这一趋势;2)企业业务端建筑、文教卫、金融等行业较弱;3)分销业务受市场需求疲软的影响;4)海外业务稳健,但无法完全对冲国内下滑。

   利润基本符合预期。单Q3实现归母净利润7.35亿元,同比增长19.75％,此前市场预期增长20％,符合预期。

   毛利率略有下降,预计与行业竞争加剧有关。公司单Q3毛利率39.90％,同比下降2.37pct,预计与国内渠道行业竞争加剧有关。前三季度研发、销售、管理费用率分别为13.20％、15.67％、3.53％,同比提升0.93pct、提升0.29pct、下降0.35pct。23Q4-24Q3四个季度真实薪酬支出同比增长-0.2％/7.3％/-2.5％/9.9％。整体薪酬支出基本稳定。

   现金流与收入基本匹配,预收款较高,商机和业绩可能在Q4出现拐点。1)公司24Q2/Q3现金流入同比增长2.5％/-6.0％,现金流与收入基本匹配;2)三季度末应收账款172亿元,相比二季度末167亿元基本稳定,如图3广义预收款达到1.06亿元,相比Q2显著提升,我们认为随着化债等政策利好,政府与企业端信息化基础建设投资有望在24Q4后改善,同时公司加大渠道管理,整体商机和业绩可能在Q4出现拐点?维持"增持"评级。考虑到国内2G预算复苏低于我们此前预测,小幅下调2024-2026年收入预测为330.41、361.3、403.78亿元,原预测为345.82、379.14、407.95亿元,相应小幅下调2024-2026年利润预测为31.44、39.17、42.81亿元,原预测为37.58、44.59、44.70亿元。考虑到公司在2B和海外市场韧性、以及中国视觉市场的领军地位,维持"增持"评级。

   风险:管理能否继续优化,继续碎片化下沉/2B业务拓展时,面临复杂局势。