锐捷网络(301165):3Q业绩超预期,智算需求景气与费用优化共振

3Q24业绩高于我们预期锐捷网络公布2024年三季报:前三季度公司实现营收83.77亿元,同比增长5.36％;归母净利润4.12亿元,同比增长47.73％;扣非净利润3.71亿元,同比增长47.13％。对应到3Q24单季度,公司营收为33.33亿元,同比增长6.84％,环比增长15.07％;归母净利润为2.58亿元,同比增长85.57％,环比增长70.30％;扣非净利润2.46亿元,同比增长84.06％,环比增长77.77％。3Q24业绩超出我们和市场预期,主要由于:1)费用管控效果显著,3Q24销售、管理、研发费用率合计28％,同、环比分别下降7.6ppt、3.5ppt;2)3Q24毛利率34.8％,同比下降3.0ppt,主要由于毛利率相对较低的白盒交换机出货快速增长,但环比提升0.7ppt,我们判断主要系教育行业等毛利率较高的园区产品需求复苏,带动产品结构变化。

   发展趋势AI浪潮驱动高速数通交换机交付提速。AI大模型训练和实时推理对网络带宽和通信效率的要求大幅提升,数据中心交换机速率向高速演进,根据IDC,2Q24全球数据中心以太网交换机收入同、环比分别增长7.6％、15.8％,其中200G/400G交换机销售额同、环比分别增长104.3％、35.7％,贡献主要增长动能。根据中报,1H24公司智算中心网络解决方案已实现规模化落地部署,先后以较大份额中标字节、阿里、腾讯等头部互联网厂商智算中心建设,在互联网数据中心交换机市场中出货份额保持第一,我们认为有望持续受益于互联网智算需求增长。除互联网外,公司在运营商、政企等市场亦有积极进展,根据中国移动10月11日公示,锐捷独家中标中国移动研究院2024年协同创新基地实验室用RoCE交换机和GSE盒式交换机两个标包集采,参与国产智算网络标准体系的建设。

   费用管控举措逐步落地,运营效率提升。公司中报显示,公司积极推进各项管理改进、降本增效等举措,我们认为费用优化趋势在3Q24延续,销售/管理/研发费用率分别环比下降1.0ppt/0.7ppt/1.8ppt至12.1％/4.2％/11.7％,3Q24净利率环比提升2.5ppt至7.7％。展望后市,我们预期公司将继续通过合理控制人员规模、优化管理机制以控制总体费用水平,促进利润释放。

   盈利预测与估值考虑到公司费用管控成效超出我们预期,我们上调2024/25归母净利润15.6％/21.0％至5.90/8.06亿元。当前股价对应48.9/35.8倍2024/25年市盈率。维持跑赢行业评级,综合考虑盈利预期上调及行业估值中枢上行,我们基于2025年40倍市盈率,上调目标价39.4％至57元,较当前股价有12.3％的上行空间。

   风险国内智算中心建设不及预期;行业竞争加剧;白盒交换机毛利率承压。