五洲特纸(605007):业绩基本符合预期,公司加快多元产能建设

业绩回顾3Q24业绩符合我们预期公司公布业绩:1-3Q24实现收入54.7亿元,归母净利润3.27亿元;单3Q24实现收入20.3亿元,同比+11.6％,归母净利润0.95亿元,同比-20.55％,业绩基本符合我们及市场预期。

   点评:1)3Q销量环比大幅上升:3Q公司投产60万吨箱板瓦楞纸,我们预估3Q24新增产销量10万吨以上;浆纸系纸种暂无新产能投产,我们预估3Q24环比增量不大,整体看估算3Q24销量～40万吨,环比增10万吨以上,增量主要在湖北基地的箱板瓦楞纸。2)吨净利环比继续下降:公司实际使用吨浆成本环比抬升,且部分纸价如文化纸下滑幅度明显,压制公司吨盈利表现,我们估算公司3Q24吨净利在230元/吨左右(2Q24在350元/吨左右);江西基地30万吨化机浆爬坡阶段成本偏高,成本优势尚未释放。3)资本开支仍在高位:1-3Q24公司经营活动现金流净额3.46亿元,资本开支19.2亿元,同比高增,主要系公司推进湖北新项目建设,前期公司公告湖北基地拟投资本开支在百亿元,我们判断未来两年现金流及负债仍有压力;公司资产负债率72％。

   发展趋势4Q24盈利可能环比修复,2025年仍在投产高峰。我们认为,当前造纸供、需基本面变化均不大,但库存浆成本环比下调,我们估算4Q24业绩有望环比修复。近年公司加速新基地建设、以及品类延伸:2023年末公司拥有原纸产能141.6万吨、纸浆产能30万吨;1-3Q24公司湖北基地工业包装纸(60万吨)、纱管纸(7万吨)投产,我们预计截至年末,公司原纸产能有望突破200万吨(同比+40％);同时公司指引2025年仍有四条产线拟投放,包括文化纸、瓦楞纸、装饰原纸、格拉辛纸,我们预计至2025年末公司产能有望达300万吨左右。

   盈利预测与估值我们维持2024-2025年盈利预测不变,现价对应2024-25年P/E为11x、9x;我们维持跑赢行业评级和目标价15元,目标价对应2024-25年P/E为12x、10x,隐含9％上行空间。

   风险需求不及预期;纸浆超预期波动;新投产能拖累业绩;现金流恶化。