可孚医疗(301087):家用医疗器械后起之秀,积极布局听力连锁服务终端-深度研究

投资逻辑:公司为家用医疗器械后起之秀,积极平台化布局,目前整体收入体量已经迈上新台阶,销售及研发策略转变为聚焦核心单品,自产产品占比大幅增长,后续产品管线丰富,盈利能力有望持续提升。另外,公司积极布局听力连锁服务终端,打造第二增长曲线。

   可孚医疗为家用医疗器械头部企业,五大领域产品合力构建个人健康管理生态。公司所处的医疗器械赛道为充分受益于老龄化的黄金赛道,作为家用医疗器械领域的头部企业,公司通过覆盖健康监测、康复辅具、呼吸支持、医疗护理及中医理疗五大领域、近万个型号及规格的产品,为消费者提供一站式个人健康管理解决方案。2019-2023年,公司收入CAGR达18.2％,归母净利润CAGR达19.6％,整体收入体量已经迈上新台阶。同时剔除疫情品种影响,其他常规类产品均已恢复较快增速。

   从规模导向转变为聚焦核心品种,叠加自产比例提升,盈利能力有望持续增强。公司过去由代理医疗器械产品起家,早期更注重品类及规模的扩张,产品相对比较分散。如今产品策略开始转变:1)从贴牌/代理转变为自产:自产产品收入占主营业务比例从2017年的18.3％大幅增长至2023年的56.7％,2023年自产品种实现收入15.3亿元;2)从规模导向转变为聚焦核心品种:公司于2023年对五大产品线进行系统梳理与规划,优化产品结构,将资源的投入和管理更加聚焦于核心产品,例如雾化、造口护理、康复辅具等。同时通过提高研发投入提升产品性能,打造产品力,研发支出占营收总额已经从2018年的1.1％提升至2023年的4.0％,研发人员也从2019年的88人大幅扩张至2023年374人。我们认为,随着公司策略的成功转型,利润有望持续兑现。

   积极布局听力连锁服务终端,致力于提供一站式解决方案。我国有听力残疾患者2780万人,患者群体庞大,2020年我国助听器市场规模为58.2亿元,但渗透率不足5％,与发达国家相比仍有提升空间。听力保健市场具备较大潜力,已催生出营收近300亿元的上市公司。2018年,可孚通过健耳听力在全国开设直营听力验配中心,拓展听力保健业务,从前期验配、产品销售到售后服务为患者提供一站式的听力解决方案。2023年,健耳听力门店布局加速,由2022年的432家快速增长至765家,连锁网络覆盖全20个省级市场、128个地级市场,并在湖南、四川、广西、湖北等区域实现高密度布局。业绩方面,2023年健耳听力实现收入1.98亿元,同比增长64％,净亏损2507万元。待更多门店迈入成熟期,有望整体实现盈利。

   盈利预测与估值:我们预计2024-2026年公司归母净利润分别为3.8亿元、4.7亿元、5.7亿元,增速分别为50.3％/22.4％/22.3％,当前股价对应的PE分别为20X、17X、14X。同时选取同布局家用医疗器械的公司鱼跃医疗、三诺生物以及乐心医疗作为可比公司,可孚医疗估值低于可比公司。可孚医疗为家用医疗器械后起之秀,积极平台化布局,未来预计将持续聚焦核心单品+自产产品,产品管线丰富,盈利能力有望快速提升,首次覆盖,给予"买入"评级。

   风险提示:产品销售不及预期;竞争格局恶化风险;健耳门店持续亏损风险。