晶晨股份(688099):音视频SoC领军者,乘行业复苏之风扬帆海外-深度研究

【投资要点】

   晶晨股份是国内多媒体SoC芯片设计行业领导者,公司产品涵盖机顶盒芯片、智能电视芯片、AI音视频芯片、WiFi芯片和汽车电子芯片,产品矩阵丰富。得益于行业周期的复苏、海外市场拓展和费用控制得当,公司业绩在2024年上半年迎来较大幅度改善,实现营业总收入和归母净利润30.18亿元和3.62亿元,分别同比增长28.33％和96.06％。

   机顶盒市场迎来高清化、智能化趋势和更新周期,海外份额提升空间广阔。国内IPTV/OTT机顶盒市场趋于饱和,但换新周期有望促进销量提升,年出货量稳定在5000万台左右,海外IPTV/OTT机顶盒在电视机顶盒中的渗透率提升空间大,年出货量约4000-5000万台。晶晨股份在高清芯片领域优势突出,公司在三大运营商集采中的份额高。海外竞争者受专利诉讼和反垄断影响,市场竞争格局优化,公司有望在海外市场获取更多份额。此外,国内机顶盒有8K高清化和智能化的趋势,带动产品价值量的提升。?大陆主导全球TV供应链,晶晨把握国产替代机遇。根据迪显科技预测,2024年全球TV出货量在2.23亿台,2024年上半年,中国品牌占据出货量前五中的三席,代工厂当中出货量TOP10基本为大陆系厂商或在大陆设厂的台系厂。而电视SoC市场由台系供应商主导,联发科、联咏、瑞昱占据市场份额较高,品牌和供应链出于引入竞争者和供应链安全考虑,需要大陆电视SoC供应商参与,晶晨迎来提升客户市场份额的机遇。此外,智能电视高端化升级,也为电视SoC价值量提升创造了空间。

   智能家居芯片具备AI功能,WiFi芯片蓄力新成长曲线。全球智能家居市场增长良好,AI技术成为推动智能家居发展的关键,智能音箱等设备出货量持续增加。晶晨的AI音视频芯片具备AI功能,与国际知名品牌合作,体现了公司产品竞争力。此外,公司前期布局的WiFi芯片即将迎来收获期,随着WiFi技术从5代升级到6代,WiFi芯片的价值量显著提升,公司新产品有运营商渠道优势,同时可以协同其他SoC销售。在汽车芯片领域,智能座舱市场规模不断扩大,公司的汽车电子芯片业务具备长期发展潜力。

   【投资建议】

   晶晨股份产品技术先进性和市场覆盖率位居行业前列,毛利率水平亮眼,多年来成为了智能机顶盒芯片的领导者、智能电视芯片的引领者和音视频系统终端芯片的开拓者。同时公司进军拓展WiFi芯片和汽车芯片,接力业务成长。综合考虑公司的业务发展情况,我们预计2024-2026年营收分别为64.95/78.11/92.10亿元,归母净利润分别为8.06/10.59/13.63亿元,对应EPS分别为1.93/2.53/3.26元,对应PE分别为37/28/22倍。

   我们采用相对估值法对公司市值进行估算,由于公司为Fabless的芯片设计企业,我们选取的可比公司为下游行业类似的无晶圆半导体设计厂,全志科技、瑞芯微、乐鑫科技和恒玄科技。2025年可比公司的Choice一致盈利预测平均值为50倍。由于可比公司大多在2022-2023年业绩经历下滑,而晶晨股份相对稳健,市场预测可比公司在2024-2025年复苏增速较快,PE估值水平较高,同时,我们参考可比公司2025年PEG倍数平均为1.02,因此我们给予晶晨股份2025年1倍PEG,对应2025年30倍PE。综合考虑可比公司PE和PEG估值,我们给予晶晨股份2025年35倍PE,对应未来12个月目标价89元,首次覆盖给予"买入"评级。

   【风险提示】

   新产品推广不及预期的风险。若公司未能紧跟行业变化,及时调整策略,或面对对手的技术创新,可能无法满足市场更新需求,从而失去竞争力,影响长期发展。

   研发失败的风险。新产品开发需大量资金和人力,需要预研下一代产品,确保良性发展和产品领先性。若开发产品不符合市场需求,将影响销售和市场竞争力,造成研发资源浪费。

   市场竞争加剧的风险。公司产品所在市场竞争激烈,若新款芯片不能及时适应市场需求变化,将对公司销量、价格和毛利率产生不利影响。国内外竞争对手的激烈竞争也加剧了公司的市场竞争风险.?汇率风险。公司存在大量境外销售和采购,主要以美元结算。汇率波动会直接影响公司业绩,政治经济环境变化带来的汇率不确定性是公司面临的重要风险。