森马服饰(002563):渠道调整再出发,股权激励彰显信心-2024年中报点评

事项:

   公司发布2024年中报。上半年,公司实现营收/归母净利润/扣非归母净利润59.5/5.5/5.4亿元,同比+7.1％/+7.1％/+12.7％。单二季度,公司实现营收/归母净利润/扣非归母净利润28.2/2.1/2.0亿元,同比+10.1％/+0.7％/+8.2％。

   评论:

   童装业务经营表现稳健,休闲服饰重回增长轨道。公司持续推进数字化运营和人员梯队建设,推动公司向零售型组织转型。经营效率提升。24H1,童装/休闲服饰实现收入40.7/18.1亿元,同比+6.4％/+7.7％,其中森马品牌顺利推进转型升级,带动休闲装业务重回增长规模;毛利率38.6％/49.6％,同比+3.1/-2.1pcts。截至二季度末,童装/休闲服饰门店数5385/2755家,较年初净增151/52家,开店节奏保持平稳。

   渠道调整再出发,线下渠道平效提升。24H1,线上/直营/加盟/联营渠道实现收入26.9/7.0/24.0/0.9亿元,同比+3.4％/+5.0％/+11.8％/+0.3％;毛利率47.4％/67.2％/38.1％/62.2％,同比+5.7/-3.2/-1.4/-0.5pcts。截至二季度末,直营/加盟渠道门店数839/7185家,较年初净增158/21家,其中直营/加盟渠道24H1平均平效分别同比+1.5％/+16.3％。

   盈利能力继续改善,费用率管控良好。单二季度,公司实现毛利率45.5％,同比+0.6pcts、毛利率提升主要系销售折扣改善以及公司供应链管理能力提升。费用端,公司销售/管理/财务费用率27.7％/5.4％/-2.3％,同比+0.4/-0.5/-0.4pcts。综合来看,公司24Q2实现归母净利率7.3％,同比-0.7pcts,主要系24Q2所得税率同比+8.5pcts至28.5％。

   库存水位下降,现金流出现波动。截至24年二季度末,公司应收账款周转天数为33天,同比增加2天;存货规模为28.5亿元,同比-10.2％,存货周转天数同比-48天至159天,库存压力去化明显。24H1公司经营性现金流量净额为-542.6万元,主要系秋冬季采购支付的货款增加。

   投资建议:公司近期发布股权激励计划草案,彰显了行业龙头对未来发展的信心。我们看好公司在全域一体化战略下,持续提升业务效率,预计收入和利润端均有望保持较快增长。考虑到线下消费仍然承压,因此我们下调了盈利预测,预计公司2024-26年归母净利润12.5/14.2/15.8亿元(24-26年前值为12.7/14.5/16.3亿元),对应当前股价PE为10/9/8倍,采用相对估值法,参考可比公司估值,给予公司24年PE为12倍,对应目标价5.57元/股,维持"强推"评级。

   风险提示:终端消费恢复不及预期;市场竞争加剧;门店拓展不及预期等。