中国国航(601111):2Q同比增亏;等待收益水平回升-中报点评

2Q净亏损同比扩大,关注收益水平变化;维持"买入"中国国航1H24营业收入795.20亿,同增33.4％,归母净亏损27.82亿,符合业绩预告净亏损23-30亿,1H23为净亏损34.51亿;其中2Q24归母净亏损同比扩大5.84亿至11.08亿。2Q行业淡季需求承压,航司收益水平较弱,拖累盈利。考虑民航供需结构改善较慢,我们调整2024-26净利润至5.20/51.96/82.79亿(前值:52.83/95.83/115.35亿),预计24年BPS为2.52元,给予24EPBA/H股3.5/2.0x(金融危机后2010-2011年复苏时期PB均值A/H股2.8x/1.8x,考虑ROE等盈利能力指标有望取得突破,给予估值溢价),目标价A股人民币8.80元/H股5.50港币,维持"买入"。

   2Q收益水平表现较弱,客座率快速回升2Q24稳步恢复运力,供给/需求分别同增13.1％/26.9％,为2Q19的120％/118％(1Q24分别为124％/121％),客座率为79.0％,同增8.6pct,不过我们测算单位客公里收益同降约19％。A股口径2Q24营收为394.55亿,同增14.2％。1H24整体来看,公司供给/需求分别同增27.3％/42.7％,恢复至1H19的122％/119％,客座率79.3％,同增8.6pct,但受到2Q拖累,1H24公司单位客公里收益0.54元,同降12.1％,相比1H19小幅提升约3％,使得1H24营收795.20亿,同增33.4％。

   2Q毛利承压,单季度亏损同比扩大公司2Q24营业成本387.41亿,同增17.8％,毛利润7.14亿,同比下降9.40亿,同时本期营业外收入同比下降11.46亿至1.97亿,不过人民币汇率较为平稳,2Q24财务费用同比下降20.50亿至17.38亿,最终2Q24归母净亏损同比扩大5.84亿至11.08亿。1H24整体来看,运力投放提升使得单位扣油ASK成本同降5.3％,毛利润20.51亿,同比提升16.49亿,同时财务费用同比下降14.04亿至34.43亿,不过销售费用提升8.81亿,以及2Q营业外收入同比减少,最终净亏损同比缩窄6.68亿至27.82亿。

   调整A股目标价至人民币8.80元、H股目标价至5.50港币,维持"买入"我们认为我国机队引进放缓有望延续,伴随需求不断提升以及国际线稳步恢复,供需改善有望进一步兑现。公司航线质量优质,在中长期凭借时刻等资源优势,我们持续看好行业景气以及全票价提升对公司盈利的推动,迎来盈利周期。我们给予2024PBA/H股3.5x/2.0x不变,预计24年BPS为2.52元,目标价A股人民币8.80元/H股5.50港币(前值为人民币9.90元/H股6.20港币)维持"买入"。

   风险提示:需求恢复不及预期,机队引进超预期,经济下行超预期,国泰航空投资收益大幅下降,油汇风险,安全事故。