招商积余(001914):外拓平稳、应收款承压,关注后续现金流表现

1H24业绩略低于市场预期公司公布1H24业绩:收入同比增长12％至78.4亿元,归母净利润同比增长4％至4.4亿元,其中扣非归母净利润同比增长8％至4.1亿元,略低于市场预期,主要系专业增值服务毛利率有所下滑等所致。

   管理规模与外拓表现平稳,专业增值服务毛利率有所下滑。截至2024年上半年末,公司在管面积3.85亿平米,同比增长16％,对应基础物管收入同比增长13％至75.4亿元,毛利率同比提升0.4个百分点至10.9％,主要受益于组织调整带来的降本增效等;上半年市场外拓延续平稳表现,新签第三方项目对应年度合同额17.4亿元,同比增长5％(非住业态占比超过90％)。受车位代销、综合设施管理等细分业务承压影响,上半年专业增值服务毛利率同比下降6.9个百分点至11.1％,对应毛利下滑40％至1.0亿元;上半年平台增值服务的收入及毛利规模则大体平稳。

   应收账款规模有所扩大,经营性现金流流出增加。环境压力下,上半年公司现金流表现相对承压,一方面非住宅业态受业主结算放缓影响、收缴面临一定压力,另一方面公司严格执行对下游中小客户的付款。截至2024年上半年末,公司应收账款余额41.8亿元,同比增长23％,较2023年末新增余额18.8亿元,较去年同期(1H23较2022年新增余额10.6亿元)增速有所扩大;上半年经营性现金流净流出14.4亿元,去年同期流出3.1亿元,净流出规模增幅明显。

   发展趋势建议关注后续利润率及现金流表现。上半年公司收入延续稳健增长,受细分业务利润率影响业绩增速略低于收入增速;展望下半年,我们预计随着外拓项目的稳健转化与关联方的项目交付,全年收入增速有望保持平稳;利润端,我们预计在公司组织架构持续调整、降本增效的推进下,销售管理费用率或有望继续下行。我们建议投资者继续关注核心业务板块的毛利率趋势变化,以及下半年的物业费收缴及经营性现金流表现。

   盈利预测与估值考虑到上半年细分业务利润率的变化,我们分别下调2024年和2025年归母净利润4％和6％至8.1亿元和8.9亿元,对应同比分别增长10％和10％;维持跑赢行业评级,下调目标价20％至12.0元(对应16倍2024年目标市盈率、隐含37％上行空间),一方面考虑到公司作为A股央企物管标的的稀缺性,另一方面亦考虑到市场风险偏好变化。公司股票当前交易在11.5倍2024年市盈率。

   风险新项目拓展及利润率不及预期,非住宅业态竞争加剧背景下毛利率持续下行风险,物业费收缴率不及预期。