山东赫达(002810):Q2纤维素醚及胶囊销量持续提升,业绩符合预期

公司发布2024年中报:上半年实现收入9.35亿元(YoY+24.6％),实现归母净利润1.24亿元(YoY-21％),实现扣非归母净利润1.16亿元(YoY-26.2％);其中24Q2实现收入5.0亿元(YoY+33.2％,QoQ+14.8％),实现归母净利润7032万元(YoY-16.4％,QoQ+31.2％),实现扣非归母净利润6516万元(YoY-26.2％,QoQ+27.2％),业绩符合预期。

   上半年公司主业纤维素醚及植物胶囊收入及销量同比均有明显提升,盈利能力估计受新产能投放影响有所下滑。依据公司中报内容,1)上半年纤维素醚产品实现收入6.95亿元(YoY+16.4％),主要由于2023年底公司新投产2万吨建材级及1万吨食品医药级产能,叠加公司拓展客户,销量同比有所增长,但由于上半年主要原材料精制棉、棉浆粕、氯甲烷、环氧丙烷等价格有所下降,因此公司产品价格也有所下滑,此外叠加新项目转固导致折旧增加,单位成本增加,因此上半年纤维素醚毛利率同比下滑约8.72pct至20.5％;2)上半年植物胶囊实现收入1.55亿元(YoY+55.5％),以植物胶囊为主的子公司赫尔希上半年实现收入2.0亿元(YoY+50.5％),实现净利润接近7000万元(YoY+73％),主要由于公司加大市场开拓力度,使得植物胶囊销量明显提升,随着销量增长带来产能利用率提升,使得胶囊上半年毛利率同比提升4.14pct至57.3％。受纤维素醚毛利率影响,使得公司上半年毛利率同比下滑5.23pct至25.99％。费用端,上半年公司销售费用率同比下滑接近1pct,管理费用率受人工费用以及折旧费用增加提升0.7pct,财务费用由于汇兑收益减少700-800万元以及转债费用计提而增加,因此整体使得净利润率同比减少7.66pct至13.25％。

   二季度植物胶囊及纤维素醚销量持续提升,盈利能力受各产品产能利用率提升而逐步恢复。二季度新产能产能利用率仍在持续提升,我们预计新的建材级产能利用率达到接近70％、食品医药级达到30％左右,主要原料价格仍在下行,因此产品价格可能环比略有回落。植物胶囊估计Q2销量创新高,产能利用率持续提升。整体带来Q2毛利率环比提升1.74pct至26.8％,净利润率环比提升1.76pct至14.07％。

   纤维素醚横向延申,胶囊盈利仍有上行空间。公司2023年收购中福赫达,实现横向延申,提高公司对羟乙基纤维素(HEC)的研发、生产、销售、服务实力,目前中福赫达具备HEC产能1万吨,是国内最大的HEC生产厂家之一,HEC增稠和保水效果更好,下游除了建筑涂料还可以用于油田、日化等领域。胶囊后续有望随着产能利用率持续提升,以及二代胶囊的逐步推广,盈利能力有望再度上行。截至2024年6月底公司在建工程相较3月底下降1.2亿元,主要为5000吨/年羟乙基纤维素项目进行转固。

   盈利预测与估值:考虑建材级纤维素醚毛利率受产能转固影响,略微下调2024年盈利预测,维持2025-2026年盈利预测,预计三年归母净利润分别约2.8(原预测3.1亿元)、3.9、4.9亿元,对应PE约14、10、8倍,维持"增持"评级。

   风险提示:纤维素醚产能消化不及预期;植物胶囊格局恶化;原材料大幅波动影响盈利水平