德昌股份(605555):家电汽零多维业务布局,长期成长势能充足-首次覆盖报告

深耕清洁电器电机及整机代工,外延拓展至小家电及汽车EPS电机。吸尘器整机出口代工为公司基本盘业务,公司与吸尘器龙头企业TTI达成多年战略合作,2007年开始为其供应吸尘器电机,2012年开始为其供应吸尘器整机,TTI作为公司第一大客户,2023年销售额占比超过50％。在稳健的主业基础上,公司分别于2017年、2019年进军汽车EPS电机及多元小家电代工领域,2023年小家电及汽零营收占比达到29.63％/7.26％,目前公司已形成以吸尘器为基础业务、以多元小家电为成长性业务、以EPS电机为战略性业务的多层次业务格局。

   核心看点一:新客户及新品类持续拓展,小家电收入有望维持高增公司在与大客户TTI合作的过程中积累了丰富的经验,并制定了战略大客户合作路线,分别在2019年、2023年切入了小家电优质大客户HOT、SharkNinja的供应链,成功将公司在家电板块的产品品类由吸尘器拓展到了个人美容护理(卷发梳、吹风机等)及环境家居(空气净化器、风扇等)小家电领域。2023年公司小家电营收达8.22亿元,2019-2023年CAGR达82.82％。德昌与大客户合作空间较大,在新品类持续拓展的趋势下,公司小家电收入有望维持高增。

   核心看点二:汽车EPS电机放量节奏加快,在手订单进入兑现期当前,EPS电机大部分市场份额由国际企业掌握,国内企业正加速实现技术突破,EPS电机的国产替代空间广阔。公司自2017年开始汽车电机零部件的研发,主要产品为EPS无刷电机及制动电机,2022年公司凭借优秀的技术实力成功通过采埃孚、耐世特、捷太格特等国内外知名客户认证,目前累计汽零在手订单已超过50亿元。公司的募投项目规划了年产能300万台汽车电机产能建设项目,目前已建成8条产线,还有3条产线在建,预计今年12月建成。公司汽车零部件自2022年正式量产,2023年收入已超2亿元,随着产能建设进度的推进,公司在手订单进入兑现期,汽零业务放量节奏有望加速。

   投资建议:公司吸尘器代工业务深度合作大客户TTI,小家电业务规模通过新客户、新品类拓展有望实现快速增长,汽零产能建成在即,在手订单进入兑现期。家电与汽车零部件双轮驱动下,我们认为公司具备长期成长性。预计公司2024/2025/2026年分别实现营收37.86/47.08/55.57亿元,实现归母利润4.15/5.19/6.41亿元,对应EPS分别为1.11/1.39/1.72元,对应PE分别为14x/11x/9x。首次覆盖,给予"推荐"评级。

   风险提示:海外家电需求不及预期风险;客户集中度较高风险;产能建设及爬坡进度不及预期风险;汇率波动风险。