甘源食品(002991):Q2淡季环比降速,3年分红方案发布-中报点评

淡季+人员调整致Q2环比降速,中期分红＆3年分红方案保障股东回报24H1营收/归母净利/扣非净利10.4/1.7/1.4亿,同比+26.1％/+39.3％/+40.0％;24Q2营收/归母净利/扣非净利4.6/0.8/0.6亿,同比+4.9％/+16.9％/+13.6％。收入端,Q2进入零食销售淡季,叠加公司经销团队人员调整等影响,增长环比降速。利润端,24H1棕榈油等原材料整体平稳,受规模效应减弱影响及产品结构变化,24Q2毛利率同比/环比-0.6/-1.0pct。公司进行中期分红(分红比例60％),同时公布24-26年股东回报计划,承诺当年可供分配利润为正数,有/无重大投资计划或重大现金支付发生时,分红比例不少于50％/70％,分红比例有望持续提升(23年年度分红比例61％),股东回报提升。我们预计24-26年EPS4.08/5.03/5.91元,参考可比24年平均17xPE,给予24年17xPE,目标价69.36元,维持"买入"评级。

   老三样保持稳健,综合豆果等表现更优,渠道红利仍存产品端,24H1青豌豆/瓜子仁/蚕豆/综合果仁及豆果/其他营收分别为2.4/1.4/1.2/3.4/2.0亿元,同比+16.9％/+12.8％/+12.0％/+48.5％/+24.2％,老三样基本盘稳健,口味型坚果在会员制商超表现良好;薯片等在散称表现较好。渠道端,24H1经销/电商/其他模式营收8.7/1.4/0.3亿元,同比+27.7％/+9.1％/+67.7％,线下量贩店维持高增,会员制商超占比亦持续提升,人员调整导致Q2线下商超及电商表现较弱;区域端,24H1华东/华北/华中/西南/华南/西北/东北营收2.8/1.2/1.6/1.7/0.7/0.5/0.3亿元,同比+56.8％/-27.6％/+31.1％/+66.4％/+45.1％/+2.1％/+7.5％,东部及南部区域稳步拓张。

   政府补助＆税率优惠带动Q2净利率同比+1.7pct24H1毛利率同比-0.7pct至34.9％(24Q2为34.4％,同比/环比-0.6/-1.0pct),棕榈油价格维持低位,Q2毛利率下降主要系产品渠道结构变化(量贩等渠道高增带动综合豆果等低毛利率产品占比提升),环比下降系规模效应减弱。费用端,24H1销售/管理费用率为13.3％/3.8％,同比+0.6/-0.6pct,其中24Q2同比+1.7/-0.3pct,促销等费用有所增加。此外,高新企业认证带动所得税率下降(24H1/24Q2同比-9.0/-9.2pct),24H1/24Q2政府补助增加带动其他收益占比同比+0.5/+1.6pct。最终24H1归母净利率16.0％,同比+1.5pct;24Q2录得净利率16.5％,同比+1.7pct。

   期待24H2经营环比改善,维持"买入"评级期待商超、电商等调整后再发力,零食量贩、会员制商超持续增长。考虑二季度淡季表现偏弱,我们下调盈利预测,预计24-26年EPS4.08/5.03/5.91元(前次4.41/5.64/6.95元),目标价69.36元(前次114.66元),"买入"。

   风险提示:原材料价格波动、宏观经济表现低于预期、食品安全问题。