川仪股份(603100):国内自动化仪表龙头,国企改革+设备更新+自主可控三箭齐发-深度研究

核心观点:

   川仪股份是国内重点布局的三大仪器仪表基地之一,也是国内目前规模最大、品类最多、系统集成能力最强的工业自动化仪表公司。2017-2023年,公司营收/净利润CAGR为15.47％/29.33％,业绩稳健增长。行业层面看,自主可控背景下,仪器仪表国产替代需求巨大;公司层面看,主力产品性能不断升级,产品谱系进一步完善,未来有望凭借服务优势以及项目经验积累,持续夯实竞争力,成为工业自动化仪表行业国产替代大趋势下的领军者。

   大行业孕育大公司,国产替代空间广阔。

   川仪股份所处的工业化控制系统装置行业是仪器仪表大类行业中第一大分支行业,是维护国家经济安全、实现工业现代化的重要技术手段和支撑。从海外成熟市场经验来看,流程自动化行业孕育出艾默生、霍尼韦尔、西门子、E+H等众多百年外资品牌。根据工控网、《控制阀信息》等数据,川仪覆盖的主力产品(压力变送器、控制阀、流量仪表、分析仪器等)合计国内市场规模约1260亿元,国产化率较低,以川仪股份2023年全系列自动化仪器仪表总收入74.11亿元(含总包工程)来计算,公司市占率仅5.88％,未来成长空间大。

   竞争优势:产品谱系、研发、制造、销售构筑深厚护城河。

   ①产品谱系完善:公司定位中高端领域,覆盖智能执行机构、智能变送器、智能调节阀、智能流量仪表、物位仪表、温度仪表、分析仪器和控制设备及装置等8大系列产品,几乎涵盖流程自动化所需的所有产品大类,具备提供行业整体解决方案的能力,且产品线不断延伸,产品品质不断迈向高端,对标海外;

   ②研发能力优异:常年累月的研发投入及科学的研发机制,具备从上世纪60年代国家三线建设起累积的制造经验。2023年公司研发费用5.24亿元,同比提升15.16％,研发费用率为7.08％;根据公司公告,2022年股权激励方案规定,2023-2025年研发费用率不低于7％;

   ③核心部件自制:公司核心生产工具及关键零部件自制,通过供应链一体化、自主化形成的行业深厚护城河,保障供应链安全稳定。根据公司公告,截至2023年底,公司已建成43条智能生产线、7个重庆市数字化车间、2个重庆市创新示范智能工厂,2023年核心产品产能同比增长20％;

   ④服务驱动销售:流程行业对产品服务要求极高,公司采用直销为主的销售模式和市场化的激励机制,以技术型销售服务驱动产品销售,建立客户粘性。2023年公司销售人员1492人,占比为28.30％,销售费用率13.10％。

   催化因素:国企改革+设备更新+自主可控三箭齐发。

   ①国企改革优质标的:工业仪器仪表行业壁垒高、前期投入大、沉没成本高,进入门槛高。川仪股份背靠重庆国资委,天生具备资源优势与资质优势,赋能下游石油石化、钢铁冶金、电力、环保等国民经济支柱行业;

   ②设备更新政策推动下,下游资本开支有望迎修复:短期看,设备更新的政策背景下,石油化工、冶金等有望迎来资本开支修复,根据我们测算,石化行业设备更新有望带来仪器仪表需求超400亿元;中长期看,流程行业市场集中度提升+自动化水平提升,有望为行业资本开支趋势向上提供支撑;

   ③自主可控的核心标的,安全意义凸显:工业仪器仪表是维护国家经济安全、实现工业现代化的重要技术手段和支撑,随着国内流程行业对国产仪器仪表接受度提升及对自主可控形势的认知加深,仪器仪表国产替代大势所趋,我们看好以川仪股份为代表的国内中高端工业仪表企业脱颖而出。

   投资建议:

   我们预计公司2024-2026年实现营收81.32/90.43/99.63亿元,同比增速分别为9.74％/11.20％/10.17％,实现净利润8.00/9.28/10.75亿元,同比增速分别为7.56％/15.99％/15.81％,对应PE分别为11X/9X/8X,首次覆盖,给予"买入-A"评级,6个月目标价20.28元,对应2024年13X的动态市盈率。

   风险提示:宏观经济下行影响流程行业资本开支,市场竞争加剧,国产化进程不及预期,技术研发不及预期,盈利预测不及预期。