恒林股份(603661):厚积薄发,跨境电商驱动新成长-公司深度研究

前言

   公司是国内领先的办公椅制造出口企业,19年公司启动战略转型,虽然公司此前在外延扩张中遇到一定挫折,但目前版图梳理逐渐清晰,相关减值风险已基本释放,跨境电商业务正驱动公司步入新发展阶段。此篇报告重点分析三大业务板块后续展望。

   投资逻辑

   为什么我们认为公司跨境电商有望延续快速增长?公司19年起前瞻布局跨境电商业务,随着运营团队建设完善、品类、平台逐步扩张,公司该业务收入已现快速增长,21-23年收入CAGR达59％。展望后续,我们认为公司跨境电商业务仍有望延续快速增长,主因一方面海外市场电商渗透率仍有提升空间,中国电商平台加速出海,有望边际加速海外电商渗透率提升(中美23年电商渗透率分别为27.6％、17.1％)。另一方面公司具备较强多维度竞争优势,正循环效应有望显现:1)公司与运营团队利益深度绑定,确保人才稳定性及团队冲劲;2)自产+物流规模优势塑造极致产品性价比,有望显现正循环效应;3)拥有亚马逊VC账号流量优势;4)具备快速切入新电商平台及品类扩张能力,享受流量红利。

   传统代工:补库叠加美国降息预期或将推动景气延续。公司传统坐具代工业务较好绑定优质头部客户,该业务与海外整体需求波动关联性较强。23Q4起中国整体家具出口出现明显改善,并且24年1-4月办公家具累计出口金额同比+31.3％,出口景气度依然较好。美国家具行业正处于补库周期,复盘历史来看,补库期有望持续6-12个月,公司坐具代工业务景气度或有望延续至24H2,并且若后续美国降息预期落地,景气度有望进一步边际上行。

   外延业务:业务平稳发展可期,商誉减值风险可控。公司外延业务主要有系统办公(19年收购LO)、板式家具(21年收购厨博士)、新材料地板(22年收购永裕家居),三者23年贡献收入32.3亿元。公司23年计提厨博士0.9亿元商誉减值,剩余商誉总计3.8亿元(其中厨博士0.8亿元、永裕2.8亿元)。外延业务在母公司加大管理赋能下,后续平稳发展可期,考虑公司将择机优化资产配置,整体减值风险可控。

   盈利预测、估值和评级

   我们预计公司24-26年归母净利润为5.47/6.77/8.02亿元,同比+107.8％/+23.8％/+18.5％,考虑公司跨境电商仍处快速增长期,给予24年合理估值15X,目标价59.0元/股,维持"买入"评级。

   风险提示

   海运费大幅上涨、海外需求复苏不及预期、商誉减值风险、汇率波动风险、原材料价格上涨风险、股权质押风险。