云铝股份(000807):量增贡献业绩弹性,报表质量改善、提升分红可期-首次覆盖报告

【核心结论】我们预测,2024-2026年公司归母净利润分别为48.53、52.73、56.71亿元,EPS为1.40、1.52、1.64元,PE为10、10、9倍,给予公司2024年14倍PE,目标价为19.60元/股,首次覆盖,给予"买入"评级。

   【报告亮点】市场认为公司是β品种,跟随铝价涨跌,我们认为公司具备强α:1)进可攻,电解铝价格易涨难跌,公司量增确定性强、业绩弹性足;2)退可守,资产负债表修复+报表质量改善,加强股东回报+提升分红可期。

   【主要逻辑】

   一、行业β:从成本支撑走向需求拉动,紧平衡下电解铝盈利中枢有望上移。1)供给端,行业建成产能接近4500万吨天花板、产能利用率维持在90％以上,意味着产能和产量释放空间有限;近年来水电省份限电限产常态化,进一步加剧电解铝供给脆弱程度;伦铝和沪铝库存均处于相对较低的位置,也为电解铝价格提供了有效支撑。2)需求端,我们预计2024、2025年建筑用铝量与2023年持平,交通用铝量分别为989.22、1007.03万吨,电力电子用铝量分别为1056.34、1183.10万吨。3)产能接近天花板+水电省限产常态化+库存较低水位,供给量相对刚性;需求端新旧动能转换,经历了地产压力测试、新兴产业值得期待,供需紧平衡下电解铝价格易涨难跌。

   二、公司α:量增确定性强(弹性)+报表质量改善(分红)+绿电资源优势。

   1)电解铝行业集中度较高(前10家产能合计占比超过70％),未来量增以收购兼并为主;在全行业产量相对刚性的情况下,公司2024年电解铝产量目标相比2023年增长12.52％,业绩弹性足、增量难能可贵。2)2018-2023年,公司资产负债表修复,报表质量显著改善、盈利能力显著提升,具备提高分红比例、加强股东回报的能力;同时,央企将市值管理考核目标纳入到绩效考核指标体系当中,我们预计公司强化股东回报、提高分红比例值得期待;3)双碳目标下绿色铝是电解铝产业发展的必然趋势和方向,公司依托云南省丰富的绿电资源优势,品牌价值和经济价值将进一步提升。

   风险提示:下游需求和在建项目不达预期、原材料价格扰动、竞争格局恶化