键凯科技(688356):拐点已至,期待未来

我们认为市场对公司发展仍存在一定预期差,公司2023年业绩相对承压,使得市场对公司发展产生一定担忧。但我们认为公司发展将出现拐点,业绩端有望逐渐改善。一方面,业绩负面因素逐渐消除,如LNP、下游客户权益分成等问题的影响正在弱化;另一方面,下游客户新产品逐步上市,如UCB肌无力产品、国内长效干扰素等,有望带来新的业绩增量。公司自研PEG化产品、医美产品等也可能成为未来公司发展新引擎。聚乙二醇行业壁垒高、空间大,是颇具发展潜力的赛道。首次覆盖,给予买入评级。

   支撑评级的要点

   键凯科技深耕聚乙二醇领域,已形成领先优势。公司致力于医用药用聚乙二醇衍生物产业化,并在聚乙二醇及其活性衍生物研发、生产、医药领域应用等技术领域处于国内领先地位。公司实施股权激励计划,可以有效提高公司高管、核心技术及业务人员积极性。2016年-2022年公司业绩呈现上升态势;2023年业绩短期下滑,主要是因为特宝生物销售提成合同到期、LNP收入减少以及海外主要药品客户要求的订单交付时间未在2023年形成收入。2024年Q1仍受影响,营业收入同比下降30.20％。此外公司研发投入逐渐增加,研发团队逐渐深化,助力企业实现聚乙二醇技术创新和产品升级。

   聚乙二醇行业壁垒高,空间大,是一个颇具发展潜力的赛道。PEG多应用于药物修饰,是全球领先的药用分子修饰和给药技术。PEG相关原理并不复杂,但真正涉及到实际操作却有很多难点:高纯度的PEG衍生物很难合成;亚型多样,在实际药物的应用层面又形成一道新壁垒。同时PEG高端技术全球仅少数公司可以掌握,行业空间大。另外越来越多企业向创新药及创新剂型方向转变,真正意义的创新药产品需要较高投入、且难度较大;而通过PEG修饰使药物达到长效乃至高效的途径,有望逐渐成为企业发展的重要方向。

   短期扰动逐步出清,经营拐点临近。公司短期受部分因素影响,业绩端受到扰动:新冠LNP订单大幅减少、特宝生物的派格宾专利合约到期及下游客户聚乙二醇逐步自产。但随着下游新产品逐步上市,业绩压力有望逐步缓解,经营拐点将至:如UCB的Zilucoplan获批上市、未来市场空间大,Dapirolizumabpegol稳步推进;特宝生物的珮金获批上市,怡培等在研PEG化产品具较大市场空间;安科生物的PEG化重组人生长激素注射液处于产前准备阶段,上市可期。另外艾多、孚来美、海外医疗器械等现有上市产品业绩增长较好且仍具市场潜力。公司自研PEG化伊立替康产品、医美产品等逐步进入收获期,共筑未来公司发展新引擎。

   估值

   预期公司2024-2026年归母净利润分别为1.42亿元、1.78亿元、2.20亿元,EPS分别为2.34元、2.94元和3.64元,当前股价对应的PE为31.7倍、25.3倍、20.5倍,首次覆盖,给予买入评级。

   评级面临的主要风险

   核心技术迭代风险,产品无法满足客户需求风险,研发不给预期风险。