安徽建工(600502):优化布局扬皖所长,新兴业务持续发力-公司深度

安徽建工是安徽省属大型现代化建筑企业集团,实际控制人是安徽省国资委。公司主营基建、房建等建筑工程相关业务,是安徽省内规模大、实力强的综合性建筑业企业集团。公司具备强大的业务实力,连续多年荣登ENR全球承包商250强,区域竞争优势明显。

   优化布局扬皖所长,安徽投资建设空间广阔。2019年12月国务院印发《长江三角洲区域一体化发展规划纲要》,将沪苏浙皖三省一市全域纳入长三角规划之中,安徽发展进入新阶段。安徽省"十四五"交通建设规划投资5000亿元,其中高速公路规划投资2500亿元,较"十三五"的910亿元大幅增长1590亿元,投资空间广阔,规划建设目标清晰。

   地方政府化债有序推进,地方国企更具使命和机遇。地方政府化债背景下,财政薄弱地区基建投资节奏放缓,稳增长背景下重点省份更将挑起经济增长的大梁,安徽成长潜力大。

   安徽建工作为安徽省属企业兼具使命和机遇,有望受益市场规模扩张+集中度上行双向维度催化,推动营收和利润增长,预计公司24-26年三年营收CAGR为9.4％,利润CAGR为10.2％。

   投资运营板块日趋成熟,拉长公司经营久期。截至2023年3月末,公司在手PPP项目56个,已进入运营期项目40个,除此之外,公司近两年持续拓展特许经营项目,2022年初至今已中标6个特许经营项目,其中高速公路类4个,一级公路工程1个。我们认为经过近些年的耕耘,公司投资运营板块日趋成熟,现金流有望改善,拉长公司经营久期。

   新兴业务利润占比高,有望成为新增长极。2023年安徽建工其他业务营业收入占比13.6％,毛利占比33.4％,其他业务包括装配式建筑、检测业务、水力发电、建材、PPP运营期利息收入等非传统工程业务。与同类型建筑国企相比,安徽建工新兴业务毛利占比处于较高水平,次于隧道股份(38.1％),优于上海建工(21.1％)、四川路桥(10.6％)、浦东建设(1.9％)。我们认为在传统建筑工程市场逐步进入存量时代的背景下,新兴业务有望成为公司可持续发展的关键因素。

   投资分析意见:首次覆盖,给予"买入"评级:预计公司24-26年归母净利润分别为17.3亿/19.1亿/20.8亿,同比增长11.3％/10.3％/9.2％,对应PE分别为5X/5X/4X。公司作为安徽省建筑施工主力军,充分受益区域发展红利,同时PPP项目陆续进入运营期,现金流有望持续改善,在逆周期调节背景下有望形成长短共振,综合发展前景优于行业平均。

   采用市盈率估值法,选取四川路桥、上海建工、浦东建设、隧道股份作为可比公司,可比公司2024年估值中枢为8.7X,远高于安徽建工。公司所在区域发展前景好,未来有望获得超越行业平均增速,保守假设安徽建工按照24年6.5倍PE计算,对应市值约112亿,对应空间29％,给予"买入"评级。

   风险提示:经济恢复不及预期;新签订单不及预期;PPP现金回款不及预期;公司及子公司诉讼、仲裁结果不确定。