蒙娜丽莎(002918):零售占比提升,降本增效显著

公司发布2023年报:实现收入59亿元,同比下降5％,归属净利润2.7亿元,同比增长170％,扣非净利润2.4亿元。公司发布2024年1季报:实现收入8.2亿元,同比下降26％,归属净利润约964万元,同比增长40％,扣非净利润约878万元。

   事件评论零售收入已占主导。公司2023年收入同比下降5％,零售业务充分抵消工程业务的下滑,全年销量约1.5亿方,同比持平,但由于竞争加剧均价同比下降5％。分品类看,瓷质有釉砖收入同比增长2％,非瓷质有釉砖、薄板/薄砖收入同比下降3％、26％,高端瓷砖的收入占比出现下降,呈现一定程度的消费降级。分渠道看,零售收入同比增长6％,工程收入同比下降20％,零售收入占比已提升至65％。单季度看,过去五个季度收入增速分别为4％、-3％、-8％、-10％、-26％,1季度收入承压一方面源于去年基数较高,另一方面源于竣工需求走弱,且公司主动收缩了应收账款。分渠道看,经销收入同比下降15％,工程收入同比下降43％,零售收入占比被动提升至71％,公司已经全面转型零售市场。

   经营效率逐步改善。公司2023年毛利率29.5％,同比提升6个百分点,其中零售业务毛利率约28％,同比提升6.5个百分点;工程业务毛利率约32％(含运输费用),同比提升5.6个百分点。公司致力于降本增效,2023年瓷砖单位成本约28元/方,同比下降13％,除单位能源成本仍在高位,材料、人工、制造、运输等其他成本均呈下降,体现了内部效率的优化。若加回减值损失,则公司2023年归属净利率约7-8％,同比显著改善。聚焦2024Q1,公司毛利率约26.5％,同比提升2个百分点,期间费率约25.8％,同比提升4.4个百分点,最终归属净利率约1.2％,同比提升0.6个百分点,延续了小幅改善趋势。

   应收风险继续缩减。公司2021-2023年收现比持续改善,分别为0.90、1.12、1.08,最终使得2023年经营性现金流净额达9.3亿元,2023年末应收账款及票据约8.8亿元,同比下降2.3亿元。2021-2023年公司信用减值损失分别为1.9、5.7、2.2亿元,累计已减值约9.7亿元,减值规模相对充分。2024Q1公司收现比进一步改善至1.21,体现了收缩应收账款风险的决心,实现了近几年经营活动产生现金流量净额首次为正。

   关注瓷砖行业的供应链革命。这个集中度提升较慢的行业,近两年发生重要变化:一是龙头企业生产端的规模效应逐步体现,过去三年东鹏控股和蒙娜丽莎的外协比例下降;二是近几年数字化对瓷砖行业的供应链优化尤为显著,优化排产、共享仓模式、数字化运营等本质上均带来交易成本的下降。瓷砖行业的供应链革命已来,收入达到一定体量且率先拥抱数字化信息化的龙头企业,将在迈入效率提升的发展阶段,和掉队的企业显著拉开差距。蒙娜丽莎2023年存货周转率约2.45,同比改善,在需求承压背景下提高内部运营效率。预计公司2024-2025年归属净利润为4.6、5.7亿元,对应估值9、7倍,估值较低。

   风险提示1、房地产行业回暖不及预期;

   2、原材料价格继续上涨。