金种子酒(600199):Q1白酒增长符合预期,24年聚焦主业-公司点评报告

事件概述

   公司发布23年年报和24年一季报,2023年营业收入14.69亿元,同比+23.92％;归母净利润-0.22亿元,同比+88.21％。23Q4营业收入3.96亿元,同比+6.8％;归母净利润0.13亿元,同比-124.85％。2024Q1营收4.1亿元,同比-3.02％,归母净利润0.18亿元,同比+142.87％。23年符合市场预期,24Q1收入低于市场预期,业绩符合市场预期。

   分析判断:

   收入主要为药业拖累,低端酒销量翻倍增长

   23年白酒/药品分别实现收入9.8/4.2亿元,分别同比+43.5％/-13.6％;23Q4白酒实现收入2.8亿元,同比+24.2％,其中低中高端酒分别实现收入0.2/0.9/1.8亿元,低中端分别同比-14.3％/+286.8％。23年低中高端酒分别实现收入7.0/2.3/0.5亿元,低中端分别同比+81.5％/-23.2％。中端量价贡献分别-5.7％/-18.6％,低端量价贡献分别+103.1％/-10.6％。我们判断23年华润入主后对组织、产品结构和渠道梳理做了大量的工作,并确定了"一体两翼"品牌战略,即以金种子馥合香为体,柔和种子酒和高端品牌醉三秋为两翼,确定14支主产品线,因此认为23年增长主要依靠老品牌(如祥和系列等)拉动,低端酒销量翻倍增长。同时,随着华润对公司改革的逐渐落地23年中高端产品单季度规模环比提升明显。

   24Q1白酒/药业分别实现收入3.7/0.5亿元,同比+32.7％/-67.4％,其中低中高端分别实现收入2.6/0.8/0.2亿元,分别同比+7.7％/+214.8％/+177.9％。我们认为公司收入增速低于市场预期主要为药业拖累,馥合香系列增长明显。

   毛利率明显改善,24Q1实现业绩扭亏

   23FY/23Q4毛利率分别40.3％/52.7％,分别同比+13.9/+33.4pct;其中23FY低中端酒毛利率分别同比+15.0/+6.9pct。23年品牌和组织重塑毛利率改善明显。23FY/23Q4销售费用率分别16.0％/11.3％,分别同比4.6/+3.2pct;23FY/23Q4管理费用率分别8.9％/9.4％,分别同比-1.1/+1.2pct。公司优化员工队伍并实施薪酬改革、完善销售费用及绩效考核体系、促销费用投入方式改变,费用率明显优化。公司薪酬改革致使管理费用中职工薪酬有所增加,但费用率稳重有降。23FY/23Q4净利率分别-1.3％/-15.7％,分别同比+14.4/+17.3pct。24Q1毛利率44.5％,同比+17.3pct,我们认为整体延续23年的改革效果,毛利率继续改善。销售/管理费用率分别17.1/7.1％,分别同比-1.4/+1.2pct。毛利率改善贡献24Q1实现业绩扭亏,净利率4.4％,同比+13.7pct。

   聚焦主业、深耕环皖

   根据公司公告,董事会审议通过了《关于拟以公开挂牌方式转让控股子公司金太阳药业92％股权的议案》,决议挂牌转让安徽金太阳药业有限公司,我们认为有助于未来更加聚焦白酒主业,低盈利业务出清有助于释放更强业绩预期。同时,柔雅馥合香型白酒团体标准由中国食品工业协会于2023年10月发布,馥合香品牌声量有望进一步提升。23年省内外(含药业)分别实现收入12.0/2.0亿元,分别同比+11.4％/+119.0％,剔除药业我们判断省内外有望均实现更好的增长。同时,23年公司完成安徽省内各市场的渠道全面布局,环皖地区渠道布局完成率超70％,省外重点市场渠道布局超80％。我们判断公司环皖渠道布局初步完成,期待24年渠道深耕和提升单点效率有更好的表现。

   投资建议

   根据年报调整盈利预测,考虑到药业可能转让,24-25年公司营业总收入由21.4/28.1亿元下调至16.7/20.1亿元,新增26年营业收入26.8亿元;24-25年归母净利润由1.5/3.1亿元下调至1.0/2.8亿元,新增26年归母净利4.8亿元;24-25年EPS由0.23/0.46元下调至0.15/0.43元,新增26年0.7元;2024年4月30日收盘价15.7元对应PE分别105/37/22倍。维持"买入"评级。

   风险提示

   宏观经济下行影响消费需求;食品安全问题;旺季需求不及预期;行业内竞争加剧;药业转让尚未完成,存在不确定性等。