甘源食品(002991):产品渠道双轮驱动,业绩增势延续-2023年报和2024一季报点评

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   2024年4月23日,甘源食品发布2023年报和2024年一季报。2023年公司实现营收18.48亿元,同比+27.36％;归母净利润3.29亿元,同比+107.82％;扣非归母净利润2.92亿元,同比+96.76％。单Q4公司实现营收5.34亿元,同比+10.85％;实现归母净利润1.15亿元,同比+66.99％;实现扣非归母净利润1.04亿元,同比+45.39％。2024Q1公司实现营业收入5.86亿元,同比+49.75％;归母净利润0.91亿元,同比+65.30％;扣非归母净利润0.84亿元,同比+68.54％。

   投资要点:

   产品渠道双轮驱动,收入呈现良好增势。分产品,2023年综合果仁及豆果/青豌豆/瓜子仁/蚕豆分别实现营收5.04/4.65/2.73/2.32亿元,同比增长32.16％/26.04％/18.38％/11.02％,其中综合果仁及豆果超越老三样成为公司第一大品类,且同比2022年增长提速,主要得益于公司积极推出新品,如芒果冻干腰果、榴莲冻干腰果、藤椒腰果等,逐步实现调味坚果产品的系列化、品牌化。公司传统大单品老三样在渠道的拓展下重回双位数增长。分渠道来看,2023年公司经销/电商/其他模式分别实现营收15.72/2.16/0.49亿元,同比增长27.63％/29.39％/9.86％。经销渠道为公司占比最高渠道,2023年公司积极完善经销商队伍,增加高质量经销商占比,淘汰266家,净增长235家至3158家经销商,同时公司积极加强和零食量贩店、商超会员店等系统合作,推动经销渠道取得较高增长。

   成本优化和规模效应下,盈利能力大幅改善。2023年公司毛利率为36.24％,同比+1.98pct,主要得益于:1)原材料价格的下降,2023年夏威夷果平均采购价格同比约-32％,棕榈油平均价格同比约-22％;2)收入快速增长带来的规模效应。费用端,2023年公司销售、管理、研发费用率分别为11.50％/3.78％/1.26％,同比-2.55pct/-0.72pct/-0.29pct。销售费用率优化幅度较大,预计主要系公司低销售费用率的渠道如零食量贩、会员店占比的提升。此外,公司2023年12月8日被评为高新技术企业,可享受15％的优惠税率,2023年所得税率降低5.63pct至18.29％。优惠税率叠加毛利率和费用率的双重优化下,公司2023年实现归母净利率17.81％,同比+6.90pct,盈利能力大幅改善。

   一季度收入增势不减,盈利能力提升或可持续。单Q1公司实现营收5.86亿元,同比+49.75％,排除掉春节错期影响,2023Q4+2024Q1共实现营收11.20亿元,同比+28.3％,依旧保持较高增速,预计得益于公司年货产品动销表现优异。2024Q1毛利率为35.39％,同比-0.76pct,略微下滑,主要系年货节期间加大促销力度。费用端,2024年Q1销售、管理、研发费用率分别为13.10％/3.49％/1.06％,同比-0.57pct/-0.83pct/-0.08pct,费用率延续优化趋势,带动归母净利率提升1.48pct至15.58％。一季度开门红为公司2024年业绩奠定好的基调,展望后续,公司有望在新品和全渠道发展牵引下收入保持较快增长,同时可以持续享受优惠税率带来的利润增厚。

   盈利预测和投资评级:公司为口味型坚果领军品牌,深耕行业多年,产品品质和研发能力优秀。新品和新渠道驱动公司收入稳健增长,随着规模效应的释放,费用率持续优化,叠加优惠汇率带来的税收节余,盈利能力有望持续提升。我们调整公司的盈利预测,预计2024-2026年公司的营业收入分别为23.94/30.07/37.28亿元,同比增长30％/26％/24％,预计归母净利润分别为4.03/4.98/6.08亿元,同比增长23％/23％/22％,预计EPS分别为4.32/5.34/6.53元,维持"买入"评级。

   风险提示:1)新品推广不及预期;2)产能释放不及预期;3)渠道开拓不及预期;4)股权激励进度的不确定性;5)食品安全问题等。