中国船舶(600150):费用率加速改善,现金流创上市以来新高-年度点评

23Q4仅计提少量减值,造船毛利率已接近9％。公司发布2023年报及一季报,23Q4实现收入252亿元,同比20.3％,归母净利润3.96亿元,扣非归母净利润1.37亿元,同比大幅扭亏为正。23全年仅计提资产减值约3亿元,豪华游轮对报表的影响基本结束。剔除海工平台处置的影响后,全年造船收入644.93亿元,同比增加29.01％;造船毛利率6.94％,同比增加0.71pct。从Q4收入中剔除海工平台处置收益后,我们测算Q4真实造船毛利率已达到8.74％,环比提升约2pct。

   24Q1业绩符合预期,费用率加速改善。24Q1实现收入152.7亿元,同比+68.84％,归母净利润4亿元,同比+821％,扣非归母净利润3.38亿元,符合我们预期。毛利率7.22％,环比下滑主要受产品结构影响,根据克拉克森,公司Q1交付的散货船相对较多;扣非归母净利率2.2％,环比提升0.79pct,费用率开始加速改善。预计今年低价船交付占比大幅降低,叠加减值基本出表,全年盈利中枢有望加速上行。

   现金流创上市以来历史新高,前瞻指引盈利释放节奏。23全年公司经营性现金流净额达到了182亿元,创下上市以来最好水平。历史来看现金流领先于利润,现金流加快意味着生产进度和交付向好,一定程度上代表未来的利润走势。防务、重工、船舶的一季报都体现出了显著的业绩改善,船舶产业链的盈利复苏之年已真正开启。

   盈利预测与投资建议。预计公司24-26年归母净利润54.56/83.10/110.49亿元,考虑到公司现金流大幅改善,是盈利释放的重要信号,叠加重组拐点临近,我们给予2024年每股净资产3.5倍PB估值(公司00-22年平均PB3.6倍),对应每股合理价值42.05元,维持"买入"评级。

   风险提示:疫情影响风险;成本上涨风险;内部管理风险。